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惠云钛业:东莞证券股份有限公司关于公司首次公开发行股票并在创业板上市之上市保荐书
                                 时间:2020-09-16     查看公告原文           

东莞证券股份有限公司

关于广东惠云钛业股份有限公司

首次公开发行股票并在创业板上市

上市保荐书

保荐机构暨主承销商

(住所:东莞市莞城区可园南路一号)

二〇二〇年九月

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上市保荐书

保荐机构及保荐代表人声明

东莞证券股份有限公司(以下简称“东莞证券”或“保荐机构”)接受广东

惠云钛业股份有限公司(以下简称“发行人”或“惠云钛业”)的委托,担任其

首次公开发行股票并在创业板上市(以下简称“本次发行”)的保荐机构,并指

定孔令一先生、郭文俊先生担任本次保荐工作的保荐代表人。

本保荐机构及保荐代表人根据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和

国证券法》、《创业板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》(以下简称《首

发办法》)、《深圳证券交易所创业板股票发行上市审核规则》(以下简称《上

市审核规则》)等法律法规和中国证券监督管理委员会(以下简称“中国证监会”)、

深圳证券交易所(以下简称“深交所”)的有关规定,诚实守信,勤勉尽责,严

格按照依法制定的业务规则、行业职业规范和道德准则出具本上市保荐书,并保

证所出具文件的真实性、准确性、完整性。

本上市保荐书中如无特别说明,相关用语具有与《广东惠云钛业股份有限公

司首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书》中相同的含义。

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一、发行人概况

(一)发行人基本情况

中文名称:广东惠云钛业股份有限公司

英文名称:Guangdong Huiyun Titanium Industry Co., Ltd.

注册资本:30,000 万元

法定代表人:何明川

成立日期:2012 年 5 月 7 日(有限公司成立日期为 2003 年 9 月 28 日)

住 所:云浮市云安区六都镇

负责信息披露和投资者关系的部门:董事会办公室

负 责 人:殷健

邮政编码:527500

电 话:0766-8495208

传真号码:0766-8495209

经营范围:生产、销售:钛白粉(二氧化钛)及其相关化工产品(不含危险

化学品)、硫酸;蒸汽发电(自用);货物或技术进出口(国家禁止或涉及行政

审批的货物和技术进出口除外)(以上项目不涉及外商投资准入特别管理措施)。

(依法须经批准的项目,经相关部门批准后方可开展经营活动)

本次证券发行上市类型:首次公开发行人民币普通股股票(A 股)

(二)主营业务

公司是具有自主研发和创新能力的现代精细化工高新技术企业,主要从事钛

白粉产品的研发、生产和销售,主要产品为金红石型钛白粉、锐钛型钛白粉系列

产品。

钛白粉的化学名称为二氧化钛,商用名称为钛白粉,化学分子式为TiO2。钛

白粉具有高折射率,理想的粒度分布,良好的遮盖力和着色力,是一种性能优异

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的白色颜料,应用面涉及各工业领域和人们日常生活,成为市场价值仅次于合成

氨和磷化工的第三大无机化工产品,钛白粉消费量的多寡,可作为衡量一个国家

经济发展和人民生活水平高低的重要标志之一,被称为“经济发展的晴雨表”。

公司坚持以“发展循环经济,创造绿色未来”为使命,采用清洁联产硫酸法

工艺生产钛白粉。公司地处“中国硫都”广东省云浮市,结合当地硫铁矿储量丰

富、石材加工产生大量石粉浆料、大型水泥厂对石膏用量大以及周边硫酸亚铁需

求旺盛等区位资源优势和特点,在国内首创并形成了完整的“硫-钛-铁-钙”循环

经济产业链,亦为我国第一家“硫酸法钛白粉清洁生产和循环经济产业链示范工

程”。公司先后被评为“全国循环经济科技工作先进集体”、“广东省清洁生产企

业”和“广东省‘硫-钛-铁-钙’产业工程技术研究中心”等,公司的 商标

被认定为“广东省著名商标”。

作为国家高新技术企业,公司持续不断加大投入,围绕钛白粉开展新产品、

新工艺及新装备的研发,在节能降耗、清洁生产、资源循环利用、技术改造、产

品升级等方面均取得了较为显著的成果。公司生产的钛白粉产品已被广泛应用于

塑料、涂料、油墨和橡胶等领域,其中,塑料级金红石型钛白粉产品的性能已达

到国际同类产品标准,产品远销葡萄牙、俄罗斯、新加坡、韩国、越南、马来西

亚等地。在主营钛白粉的同时,公司高效利用蒸汽、铁精矿、硫酸亚铁和钛石膏

等副产品,进一步提升了公司的综合经济效益。

(三)核心技术与研发水平

世界钛白粉工业于1916年分别诞生于美国和挪威,我国钛白粉工业的研究和

建厂起始于1955年,实质性的发展起始于1998年,到2009年我国钛白粉行业总产

能达到180万吨,成为全球钛白粉第一生产大国至今。在生产工艺方面,钛白粉

作为无机化工产品中生产工艺最为复杂的产品之一,存在较高的技术壁垒。1959

年以后,世界上钛白粉生产主要为硫酸法和氯化法两种,我国钛白粉生产工艺以

硫酸法为主。

公司自成立以来,始终专注于钛白粉产品的研发和生产。通过持续多年的研

发投入和技术积累,公司已在清洁联产硫酸法工艺生产钛白粉领域形成多项新技

术研发成果。同时,公司从生产实际应用需求出发,将该等新技术研发成果与自

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身“硫-钛-铁-钙”循环经济产业链深度融合,取得了良好的综合效益。

1、公司具有较强的技术优势

公司视技术创新为生存和发展壮大的根本,持续不断加大投入,从国内外购

置了较为先进的研发、生产和检测设备,不仅从硬件上提升了公司在研究开发各

类钛白粉生产和应用的能力,更为公司研发技术创新、生产连续性和产品稳定性

提供了有力保障。同时,公司在生产经营过程中不断开展专题研究、难题攻关等

技术开发活动,先后完成了多项技术的研究及开发工作,部分研究开发成果已在

项目中得到应用,部分已申报且获得国家专利。

公司分别于2012年11月、2015年10月和2018年11月被认定为国家高新技术企

业,还分别于2011年9月和2017年9月被认定为“广东省省级企业技术中心”和

“广东省‘硫-钛-铁-钙’产业工程技术研究中心”。2015年至今,公司已取得

16项国家专利,其中2项为发明专利,14项为实用新型专利。此外,公司还牵头

或参与完成“硫化工水污染控制及资源化关键技术研究与应用”、“硫化工水污染

控制及资源化关键技术研究与应用”、“硫酸法钛白粉生产的酸性废水处理及综合

利用技术研究”等产学研结合专项项目。

2、公司新技术与生产实际应用需求的深度融合

经过多年的技术投入及技术研发,公司已在钛白粉生产、硫酸及副产品生产

中积累了丰富的核心技术,并与生产实际应用需求深度融合。具体情况如下:

序 生产

主要技术 主要应用特点 是否形成专利

号 工序

三项实用新型专利:一种

生产技术过程自动控制,连续进料

耐腐蚀连续酸解反应器

和出料,提高钛收率并降低资源消

(ZL201520087209.6)、一

耗,钛液质量更稳定。同时,整个

连续酸解技术 种连续酸解尾气处理装置

过程处于微负压状态有效杜绝无

(ZL201520087223.6)、一

钛白 组织排放,尾气排放均匀,便于收

种连续酸解进料装置

1 粉生 集处理

(ZL201520087246.7)

生产技术过程通过对粒径、金红石

一项发明专利:一种金红

型转化率、杂质等进行严格控制,

金红石型二氧化钛 石型二氧化钛超细粉的制

确保产品的遮盖力等指标,控制了

超细粉的制备技术 备方法

产品的金红石型转化率大于99%,

(ZL201711499860.4)

确保了产品的耐候性,提高了产品

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的白度

生产技术过程通过外加晶种提高

产品白度,适当控制各种分散剂和

一项发明专利:一种塑料

塑料专用金红石型 盐处理剂的使用比例,增加产品亮

专用金红石型钛白粉生产

钛白粉生产技术 度,有效降低了其吸油量,使生产

方法(ZL201711173606.5)

的塑料制品抗老化程度高,防止浪

费和废弃塑料造成的环境污染

外加晶种微压水解

两项实用新型专利:硫酸

技术以及根据不同

法钛白煅烧系统

产品需要采用盐处 提高操作稳定性,提高产品质量,

(ZL201821602147.8)、一

理配方技术、煅烧 改善产品的应用性能

种硫酸法钛白钛液浓缩系

技术和表面处理技

统(ZL201920699651.2)

术等

两项实用新型专利:一种

用于处理钛白粉生产产生的酸性 钛石膏打浆装置

废水和废酸,不仅达标排放,更确 (ZL201520039197.X)、

高品质钛石膏生产

保钛石膏品质满足下游水泥厂商 一种用石粉和石灰作为中

核心技术

等的要求,实现钛石膏综合利用, 和剂生产钛石膏的连续中

提升经济效益 和装置

(ZL201520039165.X)

高压压榨脱水核心 与烘干脱水技术比较,节约能源消

技术 耗,避免二次污染

在焙烧工段,掺烧硫酸亚铁降低成

本,提高铁精矿的品味,从而提高

硫酸 副产品的附加值,增加余热锅炉回

及副 收的蒸汽量,达到节能降耗增效目

2 硫铁矿制酸核心技 的;在净化工段,减少了工业用水

产品 无

生产 术 和废水排放;在转化工段,提高硫

利用率,降低装置对周围环境的影

响,尾气再经碱液吸收,最后排放

尾气中二氧化硫浓度低于

200mg/Nm3,远低于国家排放标准

在转化工段,采用国内最好的钒催

化剂,整个系统的硫利用率高,二

氧化硫排放浓度远低于国家排放

一项实用新型专利:一种

标准。同时,整个装置没有产生废

硫磺制酸核心技术 焚硫炉硫磺枪喷嘴

水排放,充分回收生产过程中产生

(ZL201920305239.8)

热量,副产蒸汽发电后再供钛白粉

生产的能源使用,实现了较好的循

环经济效益

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除取得国家专利外,公司上述主要技术中的外加晶种微压水解技术研究及应

用曾获云浮市科学技术奖励二等奖,钛白产业废酸的综合利用曾获云浮市科学技

术奖励三等奖,塑料专用金红石型高纯二氧化钛超细粉的研制及产业化曾获云浮

市科学技术奖励一等奖。同时,公司采用塑料专用金红石型钛白粉生产技术,生

产出的塑料级金红石型钛白粉提高了金红石型钛白粉白度和亮度,产品的性能已

达到国际同类产品标准,得到了国内外知名客户的认可,品牌影响力显著。

3、公司首创并形成完整的“硫-钛-铁-钙”循环经济产业链

公司位于云浮市循环经济工业园区,结合当地硫铁矿储量丰富、石材加工产

生大量石粉浆料、大型水泥厂对石膏用量大以及周边硫酸亚铁需求旺盛等区位资

源优势和特点,在国内首创并形成了完整的“硫-钛-铁-钙”循环经济产业链,坚

持将循环经济“减量化、再利用、资源化”的原则贯穿在各条生产线和各个生产

环节,并在企业内部、园区内部、产业内部和产业之间实现了以废治废和资源综

合利用,做到了清洁生产,提高了经济效益和环境效益。公司的“硫-钛-铁-钙”

循环经济产业链被全国钛白行业专家组及钛白粉产业技术创新战略联盟专家委

员会评价为“为我国钛白行业循环经济闯出了一条新路子”、“是我国钛白行业循

环经济的典范,达到了国际先进水平”,亦为我国第一家“硫酸法钛白粉清洁生

产和循环经济产业链示范工程”。

“硫-钛-铁-钙”循环经济示意图

公司循环经济产业链的特点及所获荣誉:

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序号 生产工序 主要特点

硫铁矿制酸的原料主要来源于当地的硫铁矿

硫酸生产过程中的余热,经余热锅炉生产中压蒸汽(3.82Mpa,450℃),

1 硫酸生产 中压蒸汽经发电后供钛白粉生产使用

硫铁矿制酸的尾渣铁精矿(品位大于 63%)用于炼钢厂作为生产原料

产品硫酸供钛白粉生产使用,部分外销

钛白粉生产的钛白粉产品对外销售,满足市场需求

钛白粉生产过程中产生的硫酸亚铁部分用于硫酸生产掺烧,回收硫和铁

并提高铁精矿的品位;另一部分用于净水剂的生产或外销;实现了硫酸

亚铁资源综合利用

2 钛白粉生产 钛白粉生产过程中的副产废酸经处理后,一部分返回主流程使用;另一

部分和钛白粉生产过程中的酸性废水一并使用石材加工过程中产生的石

粉浆料(CaCO3 含量≥90%)进行中和处理,生产高品位的钛石膏,供水

泥厂代替天然石膏使用,达到了以废治废,综合利用的目的,基本解决

了钛白粉生产副产钛石膏的环境困扰

序号 获得时间 颁证单位/证书名称

1 2010年 被云浮市人民政府评为“循环经济试点企业”

被广东省民营经济发展服务局评为“广东省民营企业创新产业化示范基

2 2012年

地”

被广东省循环经济和资源综合利用协会评为“2011 年度广东省循环经济

3 2012年

和资源综合利用协会优秀会员单位”

被广东省经济和信息化委员会和广东省科学技术厅联合评为“广东省清

4 2013年

洁生产企业”

被钛白粉产业技术创新战略联盟和国家化工行业生产力促进中心钛白分

5 2014年

中心联合评为“硫酸法钛白粉清洁生产和循环经济产业链示范工程”

6 2014年 被中国循环经济协会评为“全国循环经济科技工作先进集体”

被广东省科学技术厅认定为“广东省‘硫-钛-铁-钙’产业工程技术研究

7 2017年

中心”

(四)主要经营和财务数据及指标

根据申报会计师出具的大华审字[2020]000117 号《审计报告》,公司报告期

内主要财务数据及财务指标如下:

2019 年度/ 2018 年度/ 2017 年度/

项目

2019-12-31 2018-12-31 2017-12-31

资产总额(万元) 99,129.93 98,939.86 94,250.18

归属于母公司股东权益(万元) 72,813.60 63,370.41 58,165.21

资产负债率(母公司)(%) 25.74 34.18 35.37

营业收入(万元) 100,215.94 90,646.99 82,536.31

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净利润(万元) 9,812.36 8,192.68 8,699.49

归属于母公司股东的净利润(万

9,812.36 8,193.19 8,706.22

元)

扣除非经常性损益后归属于母公

9,034.19 8,265.14 7,915.27

司股东的净利润(万元)

基本每股收益(元) 0.33 0.27 0.29

稀释每股收益(元) 0.33 0.27 0.29

加权平均净资产收益率(%) 14.37 13.32 15.26

经营活动产生的现金流量净额

13,866.21 6,638.44 13,052.51

(万元)

现金分红(万元) -- 3,000.00 4,500.00

研发投入占营业收入的比例(%) 2.94 2.95 2.98

(五)发行人存在的主要风险

1、钛白粉市场价格大幅波动带来的经营业绩风险

发行人主要产品为钛白粉,报告期内,钛白粉的销售收入占当期主营业务收

入的比例分别为 88.39%、89.97%和 88.61%,钛白粉的销售价格对发行人的收入

和利润水平有着重要的直接影响。发行人生产的钛白粉产品作为大宗化工原料,

其销售价格主要参照国内外市场的公开报价进行定价,同时,钛白粉的主要原材

料钛精矿等的采购价格也主要与国内外市场的大宗矿产价格挂钩,钛精矿的销售

价格与钛白粉的销售价格具有较强的正关联性,两者互相影响。总体而言,钛白

粉产品受宏观经济周期、供需关系、市场预期、投机炒作等众多因素影响,其价

格具有高波动性的特征。

在国际和国内需求增长拉动下,中国钛白粉行业自 1999 年起进入高速增长

阶段并持续至 2007 年;此后,受人民币升值、取消出口退税,特别是 2008 年下

半年全面爆发的国际金融危机影响,钛白粉行业进入调整、稳固阶段,钛白粉价

格也出现了一定幅度的下跌;自 2009 年二季度开始,受益于下游涂料、塑料、

造纸等行业的回暖,国内钛白粉需求旺盛,价格也随之上涨,这一势头持续到

2012 年,价格涨幅几近翻倍;2013 年开始,受前期产能扩张较快,且下游需求

疲软等因素影响,钛白粉市场价格进入单边下行行情,直至 2016 年,价格累计

下跌幅度超过 50%;2016 年至今,受国家环保及产业政策要求趋严、行业集中

度进一步提升、行业定价信息及传导更加透明、下游需求增加等因素综合影响,

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我国钛白粉市场价格出现企稳回升,并逐渐形成了良性发展趋势。

由于发行人自采购原材料至生产加工成产成品具有一定的运输和生产周期,

若未来钛白粉价格大幅波动或下滑,或钛精矿原材料采购价格大幅上升,将导致

发行人营业收入、毛利等财务指标大幅波动或下滑,甚至可能需对发行人存货等

资产计提大额跌价准备,从而大幅减少发行人盈利,在极端情况下将有可能导致

发行人营业利润出现大幅下滑,甚至出现亏损。

2、主要原材料钛精矿的供应及价格波动风险

钛精矿是发行人生产钛白粉的主要原材料。根据美国地质调查局(USGS)

《矿产品概要》(Mineral Commodity Summaries),中国的钛铁矿产品(主要为钛

精矿)产量占全球总产量的 12.90%。国内钛精矿主要由攀西地区的钒钛磁铁矿

采选企业供应,根据国家化工行业生产力促进中心钛白分中心和钛白粉产业技术

创新战略联盟秘书处统计数据,2019 年,全国钛精矿总产量约 600-630 万吨,其

中攀枝花地区的产量约为 380 万吨,占国内钛精矿产量比例超过 60%,进口钛精

矿总量约为 261.4 万吨。发行人的钛精矿主要采购自攀西地区,部分来自进口。

虽然发行人与攀西地区的主要钛矿供应商建立了稳定的合作关系,能够保证钛精

矿的稳定供应,但未来如果攀西地区因环保、产业政策等各种因素导致减少了钛

矿的供应,发行人有可能因不能及时取得足够的原料而面临产销量降低、经营业

绩下滑的风险;若由于钛矿原料减少供应,造成钛精矿价格大幅上涨,则将增加

发行人的采购和生产成本,对发行人的盈利能力可能造成不利影响。

3、宏观经济及下游行业周期性波动风险

发行人主要产品钛白粉广泛应用于涂料、塑料、造纸、印刷油墨、橡胶、化

纤、陶瓷、化妆品、食品、医药、电子工业、微机电和环保工业等,其中涂料行

业是钛白粉第一大下游应用行业,而涂料行业又主要受房地产、建筑市场发展状

况的影响。报告期内,我国国民经济一直保持持续稳定增长,也促进了钛白粉行

业的健康发展,但未来如果宏观经济出现重大不利变化,下游行业受宏观经济周

期性影响而发展变缓,将对发行人经营业绩产生不利影响。此外,尽管钛白粉的

应用领域广泛,且应用领域仍在进一步延伸和拓展,一定程度上降低了对某一单

一下游行业的依赖,但如果某一下游行业,尤其是涂料行业,在我国经济产业结

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构优化调整过程中,出现行业周期性向下波动发展的情形,仍可能会对发行人的

经营业绩造成不利影响。

4、行业竞争风险

从国际看,钛白粉生产企业规模趋于大型化,产能日益向少数厂商集中,且

产业并购重组仍在进行当中,此类全球化的大公司作为钛白粉行业的主导者,在

很大程度上主导着全球钛白粉的供给、价格和品质发展趋势。

从国内看,虽然钛白粉行业在近年出现了龙蟒钛业与佰利联的并购重组等产

业重组事件以及一些中小生产企业因环保等因素关停,我国钛白粉行业的产业集

中度有所提高,但整体上看我国钛白粉生产企业的规模仍然偏小,产业集中度仍

然偏低,且产品同质化较为明显,行业竞争及价格竞争较为激烈。

发行人现具备硫酸法生产工艺钛白粉产能 6.5 万吨/年,根据国家化工行业生

产力促进中心钛白分中心的统计数据,2019 年发行人的钛白粉产量在全国所有

钛白粉生产企业中排名第 14 位,发行人当前的产能和产量规模在全国同行业公

司中处于中等偏上的水平,但与国内前几大生产厂家相比仍处于弱势地位。未来,

若发行人不能有效保持和提高产品质量、通过工艺创新升级提升产品在中高端应

用领域的市场份额和领先优势、有效扩大中高端产品的产能规模,发行人将面临

较大的竞争风险。

5、出口业务无法保持快速增长的风险

报告期内,随着发行人生产工艺的升级和产品品质的提高,发行人积极拓展

海外市场,实现钛白粉产品出口销售收入分别为 12,851.45 万元、21,088.62 万元

和 25,357.45 万元,占报告期各期主营业务收入的比例分别为 15.62%、23.31%和

25.33%,呈现逐年上升趋势。发行人钛白粉产品出口的国家或地区主要为葡萄牙、

俄罗斯、新加坡、韩国、越南、马来西亚等,上述国家或地区暂未针对我国钛白

粉的出口出台限制措施或者其他贸易壁垒,但未来如果这些国家或地区出台针对

我国钛白粉出口的贸易保护措施,或者这些国家或地区对钛白粉的需求降低或当

地市场竞争进一步加剧,或公司海外市场的开拓不利,发行人的出口业务将受到

不利影响,无法保持快速增长,从而可能影响公司的经营业绩。

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6、产业政策变化风险

国家发改委于2011年3月颁布并自2011年6月1日起施行的《产业结构调整指

导目录(2011年本)》中制定了“鼓励‘单线产能3万吨/年及以上、并以二氧化

钛含量不小于90%的富钛料(人造金红石、天然金红石、高钛渣)为原料的氯化

法钛白粉生产’,限制‘新建硫酸法钛白粉’”的产业政策。此外,根据工业和信

息化部于2010年10月13日发布的《部分工业行业淘汰落后生产工艺装备和产品指

导目录(2010年本)》(工产业【2010】第122号),“废物不能有效利用或三废排

放不达标的钛白粉生产装置”被列入需要淘汰的落后生产工艺装备和产品目录。

2012 年 8 月 10 日,国家发改委印发了《钒钛资源综合利用和产业发展“十

二五”规划》,针对钛白粉行业明确市场准入条件:在严格控制新增产能的前提

下,改造升级现有硫酸法钛白粉生产线,配套建设硫酸制备装置和废酸及亚铁综

合利用装置,符合清洁生产技术要求,钛回收率不低于 83%。同时,中国钛白粉

行业协会制定的《中国钛白粉行业“十三五”规划》提出:“针对中国钛资源的

实况,鼓励优先发展氯化法和先进清洁生产的硫酸法工艺并举的路线”、“加快传

统硫酸法生产工艺向联产法清洁型生产工艺的转变”、“适应市场需要,加强表面

包膜处理工艺的研发,开发高性能、高附加值、专用性强的钛白粉产品(如医药、

汽车、纺织、食品、珠光级等)”。

由上述我国近年来钛白粉行业所执行的产业政策的变化趋势可见,中国钛白

粉行业已步入发展的新常态,整体上,产业发展的“量”得到有效控制,“质”

在不断提高,并已构建出独特的循环经济产业链发展模式。发行人采用清洁联产

硫酸法工艺生产钛白粉,生产过程中产生的废酸、亚铁和钛石膏等已实现综合利

用;发行人本次募投项目“8 万吨/年塑料级金红石型钛白粉后处理改扩建项目”、

“循环经济技术改造项目”亦为国家产业政策所鼓励的发展方向。因此,发行人

只有不断改进、提升硫酸法钛白粉生产工艺技术和产品性能,加强对于环保和循

环经济产业链的持续投入,才能适应产业的发展趋势。未来,随着经济发展和产

业结构的不断升级,若国家出台更为严格的钛白粉产业的限制措施,而发行人无

法顺应产业政策的发展要求对现有生产工艺和产能装备进行持续升级改造,将可

能面临部分产能受限甚至淘汰的风险。

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7、税收政策变化风险

公司 2015 年被广东省科学技术厅、广东省财政厅、广东省国家税务局和广

东省地方税务局认定为高新技术企业,并于 2018 年再次通过高新技术企业认定。

按照《中华人民共和国企业所得税法》及相关规定,公司于 2015 年度至 2017

年度、2018 年度至 2020 年度享受按 15%的税率征收企业所得税的优惠政策。

2018 年、2019 年,公司根据《关于完善研究开发费用税前加计扣除政策的

通知》(财税〔2015〕119 号)及《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的

通知》(财税〔2018〕99 号)等相关规定,并根据谨慎性原则,对研发费用中

符合加计扣除规定的相关费用申报了加计扣除。

此外,报告期内,公司还根据《中华人民共和国企业所得税法实施条例》等

政策享受了环境保护专用设备企业所得税抵免、综合利用资源减免等税收优惠。

报告期各期,公司享受上述税收优惠金额及占公司净利润比重如下:

单位:万元

项目 2019 年 2018 年 2017 年

高新技术企业所得税优惠 933.22 721.60 1,067.29

研发费用加计扣除 331.67 300.81 --

环保设备税收抵扣 42.74 43.10 --

综合利用资源税收减免 27.58 17.26 --

税收优惠合计 1,335.20 1,082.77 1,067.29

净利润 9,812.36 8,192.68 8,699.49

税收优惠占净利润比重 13.61% 13.22% 12.27%

报告期各期,公司税收优惠占净利润的比重分别为 12.27%、13.22%和

13.61%,公司经营业绩不存在对税收优惠的严重依赖,但公司税收优惠中占比较

大的系高新技术企业所得税优惠及研发费用加计扣除税收优惠,根据《高新技术

企业认定管理办法》规定,高新技术企业资格自颁发证书之日起有效期为三年,

若公司在高新技术企业认证到期后,不能取得新的高新技术企业证书或国家高新

技术企业税收优惠政策、研发费用加计扣除税收优惠政策发生不利变化,公司的

税收负担可能上升,并可能对公司的盈利能力产生不利影响。

3-1-3-13

上市保荐书

8、短期内钛白粉产销量增长空间有限、钛白粉销售价格下降或

下游需求减少等因素综合影响而导致营业收入下滑的风险

2017 年-2019 年,公司营业收入分别为 82,536.31 万元、90,646.99 万元和

100,215.94 万元,呈现稳步增长态势。在我国钛白粉行业总体运行情况良好,供

需基本平衡,产能利用率有所攀升,逐渐步入平稳的常态化发展背景下,公司现

有钛白粉生产线的产能利用率已达饱和状态,而 8 万吨/年塑料级金红石型钛白

粉后处理改扩建项目一期 3 万吨/年产能需于 2020 年底或 2021 年初才能建成投

产,公司钛白粉产销量增长空间有限。此外,2020 年初至今,受新冠肺炎疫情

的影响,公司主要产品钛白粉的销售价格出现下跌情形,尽管上游钛精矿等主要

原材料价格亦同步下跌,公司整体上维持一定的盈利水平,且近期国内钛白粉行

业各公司纷纷发布上调产品销售价格的通知,新冠肺炎疫情对公司的经营业绩和

持续经营能力未造成重大不利影响,但公司仍存在因短期内钛白粉产销量增长空

间有限、钛白粉销售价格下降或下游需求减少等因素综合影响而导致营业收入下

滑的风险。

二、发行人本次发行情况

(一)本次发行的基本情况

股票种类 人民币普通股(A 股)

每股面值 1.00 元

发行股数 10,000 万股 占发行后总股本比例 25%

其中:发行新股数量 10,000 万股 占发行后总股本比例 25%

股东公开发售股份数量 -- 占发行后总股本比例 --

发行后总股本 40,000 万股

每股发行价格 3.64 元/股

16.12 倍(每股发行价格/每股收益,每股收益按照 2019 年经

发行市盈率 审计的扣除非经常性损益前后孰低的归属于母公司股东的净

利润除以本次发行后总股本计算)

2.43 元(以 2019 0.33 元(以 2019

年 12 月 31 日经审 年 12 月 31 日经

发行前每股净资产 计的归属于母公 发行前每股收益 审计的归属于母

司股东权益除以 公司股东净利润

本次发行前总股 除以本次发行前

3-1-3-14

上市保荐书

本计算) 总股本计算)

2.63 元(以 2019

年末经审计的归 0.25 元(以 2019

属于母公司股东 年 12 月 31 日经

的净资产加上本 审计的归属于母

发行后每股净资产 发行后每股收益

次发行募集资金 公司股东净利润

净额之和除以本 除以本次发行后

次发行后总股本 总股本计算)

计算)

发行市净率 1.38 倍(按每股发行价除以发行后每股净资产确定)

采取网下向询价对象配售与网上资金申购定价发行相结合的

发行方式

方式或中国证监会认可的其他发行方式

符合资格的询价对象和在深圳证券交易所开设 A 股股东账户

发行对象 的境内自然人和法人投资者(国家法律或法规禁止者除外)

或者中国证监会规定的其他对象

承销方式 主承销商余额包销

拟公开发售股份股东名称 --

发行费用的分摊原则 --

募集资金总额 36,400.00 万元

募集资金净额 32,439.58 万元

8万吨/年塑料级金红石型钛白粉后处理改扩建项目

循环经济技术改造项目

募集资金投资项目

研发中心建设项目

信息化运营中心建设项目

总额 3,960.42 万元(不含增值税),其中:

1、保荐费用:600.00 万元(不含增值税)

2、承销费用:2,130.00 万元(不含增值税)

发行费用概算 3、会计师费用:509.43 万元(不含增值税)

4、律师费用:188.68 万元(不含增值税)

5、本次发行的信息披露费用:495.28 万元(不含增值税)

6、发行手续费用及其他费用:37.03 万元(不含增值税)

(二)本次发行上市的重要日期

开始询价推介日期 2020 年 9 月 3 日

刊登发行公告日期 2020 年 9 月 7 日

申购日期 2020 年 9 月 8 日

缴款日期 2020 年 9 月 10 日

股票上市日期 本次股票发行结束后将尽快向深圳证券交易所申请股票上市

三、保荐机构、保荐代表人、项目组成员介绍

3-1-3-15

上市保荐书

(一)保荐机构名称

东莞证券股份有限公司

(二)保荐机构指定保荐代表人情况

1、保荐代表人姓名

孔令一先生、郭文俊先生

2、保荐代表人保荐业务执业情况

孔令一先生保荐业务执业情况如下:

是否处于持

序号 项目名称 保荐工作

续督导期间

1 特一药业集团股份有限公司公开发行可转债项目 项目协办人 否

2 博敏电子股份有限公司首次公开发行股票并上市项目 项目组成员 否

胜宏科技(惠州)股份有限公司首次公开发行股票并

3 项目组成员 否

在创业板上市项目

广东台城制药股份有限公司(更名为特一药业集团股

4 项目组成员 否

份有限公司)首次公开发行股票并上市项目

江苏维尔利环保科技股份有限公司(更名为维尔利环

5 保科技集团股份有限公司)首次公开发行股票并在创 项目组成员 否

业板上市项目

郭文俊先生保荐业务执业情况如下:

是否处于持

序号 项目名称 保荐工作

续督导期间

1 特一药业集团股份有限公司公开发行可转债项目 保荐代表人 否

2 广东台城制药股份有限公司(更名为特一药业集团股

项目协办人 否

份有限公司)首次公开发行股票并上市项目

3 飞天诚信科技股份有限公司首次公开发行股票并在创

项目组成员 否

业板上市项目

江苏维尔利环保科技股份有限公司(更名为维尔利环

4 保科技集团股份有限公司)首次公开发行股票并在创 项目组成员 否

业板上市项目

5 潜江永安药业股份有限公司首次公开发行股票并上市

项目组成员 否

项目

6 深圳市天威视讯股份有限公司首次公开发行股票并上

项目组成员 否

市项目

7 广东嘉应制药股份有限公司首次公开发行股票并上市

项目组成员 否

项目

(三)项目协办人基本情况

胡俊宁先生保荐业务执业情况如下:

3-1-3-16

上市保荐书

项目名称 工作职责

黑龙江天宏药业股份有限公司首次公开发行股票并上市项目 项目组成员

广东天元实业集团股份有限公司首次公开发行股票并上市项目 项目组成员

(四)项目组其他成员

项目组其他成员:郭彬、孙彦坤、李钦华、罗聪、廖文博、龙劲侃

四、保荐机构与发行人之间的关联关系

(一)截至本上市保荐书出具之日,保荐机构或其控股股东、实际控制人、

重要关联方不存在持有发行人或其实际控制人、重要关联方股份的情形;

(二)截至本上市保荐书出具之日,发行人或其实际控制人、重要关联方不

存在持有保荐机构或其控股股东、实际控制人、重要关联方股份的情形;

(三)截至本上市保荐书出具之日,保荐机构的保荐代表人及其配偶,董事、

监事、高级管理人员不存在拥有发行人权益、在发行人任职等可能影响公正履行

保荐职责的情况;

(四)截至本上市保荐书出具之日,保荐机构的控股股东、实际控制人、重

要关联方与发行人实际控制人、重要关联方不存在相互提供担保或者融资等情

况;

(五)截至本上市保荐书出具之日,保荐机构与发行人之间无其他关联关系。

五、保荐机构内部审核程序及内核意见

(一)保荐机构内部审核程序

1、项目的立项审查阶段

本保荐机构项目管理部组织立项委员会对项目立项进行审核,立项委员会委

员对立项申请发表意见,进行立项审查。

3-1-3-17

上市保荐书

2、项目的管理和质量控制阶段

在项目的实施过程中,项目组及时将项目重大变化或进展、存在的重大问题

告知项目管理部,项目管理部视情况对项目进行现场或非现场的进展跟进。

拟申报项目在提交内核前,需向项目管理部提出底稿验收申请,项目管理部

根据底稿验收申请对拟申报项目进行现场复核、工作底稿验收及履行问核程序。

项目管理部根据上述质量控制程序出具《项目质量控制报告》,对内核材料的齐

备性、完整性和有效性进行核对,并对发行人申请文件进行初步核查,明确项目

是否符合内核及申报的标准;项目组需对《项目质量控制报告》提出的主要问题

进行回复。对于同意提交内核的项目,项目管理部同时将《项目质量控制报告》

呈交内核会议。

3、项目的内核审查阶段

经质量控制部门验收通过的项目,项目组方可提交内核申请。内核管理部接

到内核申请后,对内核申请材料进行预审,对全套申请资料进行完备性审核、合

规性审查,并将预审意见反馈业务部门项目组。内核管理部确定本次内核会议召

开时间、与会内核小组成员名单。内核小组成员于内核会议上同项目组就有关问

题进行充分沟通和讨论,对发行申请材料的合规性、完备性、可行性进行审议,

就是否同意项目申报进行表决,最终形成项目内核反馈意见并通知项目组。项目

组就内核反馈意见做出书面答复,并就特别关注事项提供相关的书面资料,及时

修改完善申报材料。经内核管理部、公司相关领导审核通过的项目文件方可对外

进行申报。

(二)本保荐机构对发行人本次证券发行上市的内核意见

本次广东惠云钛业股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市项目内

核情况如下:

2019 年 5 月 22 日,东莞证券在东莞召开了内核小组会议,审议广东惠云钛

业股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市项目。参加会议的内核小组成

员应到会 12 人,实到 12 人,参加表决 12 人,回避表决 0 人,符合《东莞证券

股份有限公司上市与股权融资内核工作细则》的要求。

3-1-3-18

上市保荐书

会议首先听取了项目组关于本次发行的情况介绍以及重要事项尽职调查问

核程序的实施情况,然后听取了项目管理部对本项目的质量控制报告。会议集中

讨论了发行人竞争优势、面临的风险因素、产品价格波动、业绩增长等问题。

经讨论,内核小组会议成员一致认为:本次提交内核的上市申请文件已达到

相关法律法规的要求,发行人主营业务突出,经营规范,盈利能力较强,符合现

行首次公开发行股票并在创业板上市政策和条件,不存在重大法律和政策障碍,

同意推荐广东惠云钛业股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市,并同意

上市申请材料根据内核意见进一步修改后上报中国证券监督管理委员会审核。

内核会议后,项目组对内核小组集中讨论的问题逐项研究,结合发行人的实

际情况,要求发行人在招股说明书相关章节进一步补充披露,并对文字表达等细

节进行了修改,同时相应修改了申报材料的其它文件。

因深交所创业板试点注册制正式实施,根据中国证监会、深交所有关创业板

在审企业审核衔接安排的有关规定,2020 年 6 月 14 日,东莞证券在东莞召开了

内核小组会议,审议广东惠云钛业股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上

市项目。参加会议的内核小组成员应到会 12 人,实到 12 人,参加表决 12 人,

回避表决 0 人,符合《东莞证券股份有限公司上市与股权融资内核工作细则》的

要求。

会议首先听取了项目组关于本次发行的情况介绍以及对重要事项的补充尽

职调查程序的实施情况,然后听取了项目管理部对本项目的质量控制报告。会议

集中讨论了发行人的创新、创造、创意特征及科技创新、模式创新、业态创新和

新旧产业融合情况等问题。

经讨论,内核小组会议成员一致认为:本次提交内核的上市申请文件已达到

相关法律法规的要求,发行人符合现行首次公开发行股票并在创业板上市政策和

条件,不存在重大法律和政策障碍,同意推荐广东惠云钛业股份有限公司首次公

开发行股票并在创业板上市,并同意上市申请材料根据内核意见进一步修改后上

报深圳证券交易所审核。

内核会议后,项目组对内核小组集中讨论的问题逐项研究,结合发行人的实

际情况,要求发行人在招股说明书相关章节进一步补充披露,并对文字表达等细

3-1-3-19

上市保荐书

节进行了修改,同时相应修改了申报材料的其它文件。

六、保荐机构承诺事项

本保荐机构已按照法律、行政法规和中国证监会、深交所的规定,对发行人

及其控股股东、实际控制人进行了尽职调查、审慎核查,同意推荐发行人证券发

行上市,并据此出具本上市保荐书。

本保荐机构就下列事项作出承诺:

1、有充分理由确信发行人符合法律法规及中国证监会、深交所有关证券发

行上市的相关规定;

2、有充分理由确信发行人申请文件和信息披露资料不存在虚假记载、误导

性陈述或者重大遗漏;

3、有充分理由确信发行人及其董事在申请文件和信息披露资料中表达意见

的依据充分合理;

4、有充分理由确信申请文件和信息披露资料与证券服务机构发表的意见不

存在实质性差异;

5、保证所指定的保荐代表人及本保荐机构的相关人员已勤勉尽责,对发行

人申请文件和信息披露资料进行了尽职调查、审慎核查;

6、保证保荐书、与履行保荐职责有关的其他文件不存在虚假记载、误导性

陈述或者重大遗漏;

7、保证对发行人提供的专业服务和出具的专业意见符合法律、行政法规、

中国证监会的规定和行业规范;

8、自愿接受中国证监会依照《证券发行上市保荐业务管理办法》采取的监

管措施;

9、为发行人首次公开发行制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者

重大遗漏,给投资者造成损失的,将依法赔偿投资者损失;

10、中国证监会、深交所规定的其他事项。

3-1-3-20

上市保荐书

七、本次发行上市的决策程序

(一)发行人有关本次证券发行的董事会会议

2019 年 5 月 10 日,发行人召开第三届董事会第十次会议,审议通过了本次

发行相关方案的议案等。

2020 年 6 月 16 日,发行人召开第三届董事会第十七次会议,审议通过了发

行人符合首次公开发行股票并在创业板上市条件、发行人首次公开发行股票超募

资金使用的议案等。

(二)发行人有关本次证券发行的股东大会会议

2019 年 5 月 27 日,发行人召开 2019 年第三次临时股东大会,审议通过了

本次发行相关方案的议案等。

通过对上述会议程序及内容的核查,本保荐机构认为:发行人已就本次证券

发行履行了《公司法》、《证券法》及中国证监会、深交所规定的决策程序;发

行人股东大会已经授权董事会办理本次发行上市相关事宜,该项授权范围、程序

合法有效。发行人本次发行上市已获得公司内部必要的批准和授权,尚需获得深

圳证券交易所审核同意以及取得中国证监会关于公开发行股票同意注册的决定。

八、发行人符合创业板首次公开发行股票并上市条件的说明

(一)根据《证券法》对发行人发行条件进行逐项核查的情况

本保荐机构依据《证券法》相关规定,对发行人是否符合本次发行条件进行

了逐项核查,核查情况如下:

1、发行人就本次发行事宜聘请东莞证券作为保荐机构暨主承销商,双方签

订了《保荐协议》及《承销协议》,符合《证券法》第十条的规定。

2、发行人根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 28 号——

创业板公司招股说明书》、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第

29 号——首次公开发行股票并在创业板上市申请文件》等法律法规的要求制作

3-1-3-21

上市保荐书

了本次发行申请文件,符合《证券法》第十一条、第十三条、第十八条的规定。

3、发行人具备健全且运行良好的组织机构,具有持续盈利能力,财务状况

良好,报告期内财务会计文件无虚假记载,无其他重大违法行为,符合《证券法》

第十二条的规定。

(1)发行人具备健全且运行良好的组织机构

发行人规范运作,已依法建立健全股东大会、董事会、监事会、独立董事、

董事会秘书等公司治理架构,制定了《股东大会议事规则》、《董事会议事规则》、

《监事会议事规则》、《独立董事工作制度》、《董事会秘书工作制度》、《总

经理工作细则》等制度;发行人设立以来,股东大会、董事会、监事会能够依法

召开,规范运作;股东大会、董事会、监事会决议能够得到有效执行;重大决策

制度的制定和变更符合法定程序,相关人员已经了解与股票发行上市有关的法律

法规,知悉自身的法定义务和责任,相关机构和人员能够依法履行职责;发行人

具备健全且运行良好的组织机构,符合《证券法》第十二条第(一)项规定。

(2)发行人具有持续经营能力,财务状况良好

根据发行人会计师出具的大华审字[2020]000117 号《审计报告》(以下简称

“《审计报告》”),截至 2019 年 12 月 31 日,发行人总资产为 99,129.93 万元,

总负债 26,316.34 万元,归属于母公司股东权益为 72,813.60 万元;报告期各期发

行人归属于母公司股东的净利润分别为 8,706.22 万元、8,193.19 万元和 9,812.36

万元;报告期各期,发行人经营活动产生的现金流量净额分别为 13,052.51 万元、

6,638.44 万元和 13,866.21 万元。

截至报告期末,发行人母公司资产负债率为 25.74%;发行人资产质量良好,

经营性现金流量正常,资产负债结构合理,具有持续经营能力,财务状况良好,

符合《证券法》第十二条第(二)项规定。

(3)发行人报告期内财务会计文件无虚假记载,无其他重大违法行为

根据发行人会计师出具的标准无保留意见的《审计报告》,发行人财务报表

在所有重大方面按照企业会计准则的规定编制,公允反映了发行人 2019 年 12

月 31 日、2018 年 12 月 31 日、2017 年 12 月 31 日的合并及母公司财务状况以及

2019 年度、2018 年度、2017 年度的合并及母公司经营成果和现金流量。根据发

3-1-3-22

上市保荐书

行人会计师出具的“大华核字[2020]000114 号《广东惠云钛业股份有限公司内部

控制鉴证报告》(以下简称“《内部控制鉴证报告》”),惠云钛业按照《企业

内部控制基本规范》和相关规定于 2019 年 12 月 31 日在所有重大方面保持了与

财务报表相关的有效的内部控制;根据当地工商、税务、土地和海关等有关部门

出具的证明,发行人报告期内无重大违法行为;发行人财务会计文件无虚假记载,

无其他重大违法行为,符合《证券法》第十二条第(三)项规定。

(4)发行人及其控股股东、实际控制人最近三年不存在贪污、贿赂、侵占

财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪

通过查阅发行人的工商资料、征信报告、当地工商、税务、国土、海关、社

保和住房公积金等有关部门出具的合规证明,控股股东和实际控制人的身份证信

息、征信报告、无犯罪记录证明。经核查,本保荐机构认为:发行人及其控股股

东、实际控制人最近三年不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会

主义市场经济秩序的刑事犯罪,符合《证券法》第十二条第(四)项规定。

(5)经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件

经核查,保荐机构认为:发行人符合经国务院批准的国务院证券监督管理机

构规定的其他条件,符合《证券法》第十二条第(五)项规定,具体情况详见“八、

(二)根据《首发办法》对发行人发行条件进行逐项核查的情况”。

4、本次募集资金将用于生产建设项目、研发中心建设项目和信息化建设项

目等,发行人将严格遵守有关监管部门对募集资金运用的规定;同时,发行人也

制定了《广东惠云钛业股份有限公司募集资金管理办法》,符合《证券法》第十

四条的规定。

5、本次发行人向中国证监会报送的申请文件不存在虚假记载、误导性陈述

或重大遗漏,发行人已就申请文件的真实、准确、完整出具了声明;本次发行的

保荐机构、发行人律师事务所、审计机构及资产评估机构均就申请文件的真实性、

准确性和完整性出具了声明,符合《证券法》第十九条的规定。

6、发行人发行前的股本总额为 30,000 万元,超过 3,000 万元,根据发行人

股东大会决议,本次发行人拟公开发行股份不超过 10,000 万股,占发行后发行

人股份总数的比例不低于 25.00%,符合《证券法》第四十七条“申请证券上市

3-1-3-23

上市保荐书

交易,应当符合证券交易所上市规则规定的上市条件”规定,具体情况详见“八、

(四)根据《上市审核规则》《深圳证券交易所创业板股票上市规则(2020 年

修订)》对发行人发行上市条件进行逐项核查的情况”。

(二)根据《首发办法》对发行人发行条件进行逐项核查的情况

本保荐机构经过充分尽职调查和审慎核查,认为发行人符合《首发办法》规

定的证券发行条件:

1、发行人前身为云浮市惠沄钛白有限公司,其股东于 2012 年 3 月 11 日签

订《广东惠云钛业股份有限公司发起人协议书》,约定以截至 2011 年 12 月 31

日经审计的净资产按 1.5454:1 的比例折为发行人股本 30,000 万股,各发起人按

原出资比例持有发行人股份。2012 年 5 月 7 日,发行人在云浮市工商行政管理

局办理了工商变更登记,领取了注册号为 445300400001810 的《企业法人营业执

照》。发行人依法设立,不存在根据法律、法规以及发行人章程需要终止的情形,

系有效存续的股份公司。

本保荐机构根据发行人历次股东会或股东大会决议、董事会会议决议、发行

人现行有效的《公司章程》、律师出具的《广东精诚粤衡律师事务所关于广东惠

云钛业股份有限公司在中国境内首次公开发行股票并在创业板上市的法律意见

书》(以下简称《法律意见书》)、发行人《营业执照》等文件,发行人是依法

成立且合法存续的股份有限公司,持续经营时间在 3 年以上,符合《首发办法》

第十条的规定。

2、经本保荐机构核查,发行人会计基础工作规范,财务报表的编制符合企

业会计准则和相关会计制度的规定,在所有重大方面公允地反映了发行人的财务

状况、经营成果和现金流量,并由发行人会计师出具了标准无保留意见的审计报

告;发行人内部控制制度健全且被有效执行,能够合理保证公司运行效率、合法

合规和财务报告的可靠性,并由注册会计师出具无保留结论的内部控制鉴证报

告,符合《首发办法》第十一条的规定。

3、经本保荐机构核查,发行人资产完整,业务及人员、财务、机构独立,

与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影

响的同业竞争,不存在严重影响独立性或者显失公平的关联交易,符合《首发办

3-1-3-24

上市保荐书

法》第十二条第(一)款的规定。

4、经本保荐机构核查,发行人主营业务、控制权和管理团队稳定,最近 2

年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大不利变化;控股股东和受控

股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份权属清晰,最近 2 年实际控制

人没有发生变更,不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷,符合《首发办法》

第十二条第(二)款的规定。

5、经本保荐机构核查,发行人不存在涉及主要资产、核心技术、商标等的

重大权属纠纷,重大偿债风险,重大担保、诉讼、仲裁等或有事项,经营环境已

经或者将要发生重大变化等对持续经营有重大不利影响的事项,符合《首发办法》

第十二条第(三)款的规定。

6、经本保荐机构核查,发行人生产经营符合法律、行政法规的规定,符合

国家产业政策。最近 3 年内,发行人及其控股股东、实际控制人不存在贪污、贿

赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪,不存在欺

诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产

安全、公众健康安全等领域的重大违法行为。董事、监事和高级管理人员不

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