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星源材质(300568):内外兼修,盈利拐点已现210924
来源:中金公司 2021-09-27

    投资亮点

    首次覆盖星源材质(300568)给予跑赢行业评级,目标价60.00元,对应2023E33.5xP/E。理由如下:

    星源材质是全球隔膜龙头之一,盈利拐点已现。2020年公司干法隔膜国内市占率约24%,位居行业之首,湿法隔膜市占率约17%,位居行业第二。我们认为目前时点外部行业需求向好,内部公司销售结构与成本大幅改善,多因素共同刺激下公司迎来盈利拐点:

    预期公司海外与涂覆出货占比提升,盈利能力大幅改善。2020年公司常州8亿平湿法和超级涂覆工厂产能投产,并陆续实现对三星、LG、SKI等海外隔膜厂供货,我们预计公司2021年起湿法涂覆隔膜出货占比与海外出货占比均将迎来提升,涂覆与海外产品的高单价/毛利率将显著提升公司盈利能力。

    公司生产成本不断优化。我们认为:1)行业需求向好,公司产能利用率将有效提升;2)公司单线投资成本下降至2.5亿元,位居行业领先水平,公司通过改良设备与工艺提升幅宽与车速进而提升单线产能;3)公司单基地有效规模不断扩大,可形成更好的规模效应,4)公司新投产的湿法与涂覆产能在调试改进后良品率有进一步改善空间。

    隔膜行业供需紧张,涨价将带来高盈利弹性。隔膜行业扩产周期在2年以上,目前行业受设备供应制约,短期内新产能释放有限,我们测算2H21-2023年隔膜行业将维持供需偏紧态势,隔膜有潜在涨价预期。我们测算若以0.38元/平的盈利能力为基础,假设干法隔膜价格不变,湿法隔膜涨价8%,公司单平盈利能力将提升14%,涨价盈利弹性高。

    我们与市场的最大不同?我们认为隔膜涨价情形下公司盈利弹性较大,叠加公司出货结构改善与自身成本优化,盈利能力将得到显著改善。

    潜在催化剂:隔膜价格上涨,公司海外出货占比提升。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2021~2023年EPS分别为0.41元、0.94元、1.79元,CAGR为109.0%。我们预期公司2021~2023年净利润分别为3.15/7.19/13.76亿元,目前股价对应2023年29.4xP/E,考虑到公司行业地位与盈利增速,我们给予公司60元目标价,对应2023年33.5xP/E,有14.1%的上行空间,首次覆盖给予"跑赢行业"评级。

    风险

    隔膜价格持续下降,公司海外出货不及预期,公司降本不及预期。


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