≈≈中远海发601866≈≈维赛特财经www.vsatsh.cn(更新:24.06.20)
[2024-05-13]海运行业：运营体现TCE差异，供给受限成共识－海外油轮股2023年报综述
■长江证券
事件描述全球油轮运输上市公司2023年年报披露完毕,我们在此对油运(原油、成
品油)的景气变化和重点公司的经营表现进行分析总结。
事件评论盈利情况:景气向好(β)以及船东运价捕捉能力强(α),油轮业绩逐步兑
现。2023年,补库不及预期叠加OPEC+三季度加大减产力度,油运运价较2022年回调。20
23年BCTI同比下降18.6％,为1,131;BCTI下降35.0％,为801。但受益于俄乌冲突引起的
油品贸易重构拉长运距,以及船队运力增速低,从历史上看,运价指数仍是2008年以来的
相对高位(2008年BDTI和BCTI分别为1,510和1,155)。从海外公司盈利看:1)原油油运维
持高景气,船东盈利增长显著。Euronav和DHT2023年EBITDAmargin分别达到78％和77％
,较2022年增加17pct和10pct,与VLCC-TCE走势相符(TD3C-TCE2022和2023年分别为1.7
万和3.5万美元/天);2)船东高运价捕捉能力强,贡献盈利增长。
从各家船东2023年实际TCE表现看,盈利增长明显的船东(Euronav、Frontline和DH
T),各船型TCE均高于大部分同行,其主要原因之一便是船东捕捉高运价的能力强。
TCE表现:船东TCE普遍较高,差异主要来自租约结构、运营能力(运价捕捉及船舶摆
位)和成本控制。无论是原油还是成品油船东,大部分船东2023年TCE表现均跑赢市场平
均水平。以VLCC为例,船东普遍位于4.5-5.1万美元/天,高于TD3C-TCE的3.5万美元/天;
LR2-TCE位于3.6-4.8万美元/天,高于TC1-TCE的3.2万美元/天。船东之间的差异主要来
自:1)程租与期租的结构差异导致的现货市场受益程度不同。例如,Frontline将全部VL
CC船队部署在现货市场,因此更能受益于景气上行期间运价中枢上抬;同样,成品油船东
TORM也表示会侧重现货市场以获得高TCE。2)运价捕捉和船舶摆位所体现的船队运营能
力差异。从船东公布的2024年1-2月份TCE数据看(乐观预计),DHT和Frontline等现货市
场VLCC-TCE达到5.5万美元/天,而InternationalSeaways仅为4.6万美元/天,运价捕捉
能力的优劣也导致TCE差异。另一方面,成品油货种多元,需求分散,对船东运营能力要
求更高,成品油船东在市场上的表现优于其他船东。以TORM为例,公司开发OneTORM运营
平台整合内部资源优化全球船舶摆位。
3)成本控制效果影响TCE水平。年报可比数据显示,尽管船东压减成本有所成效,但
部分船东(如InternationalSeaways)盈亏平衡点仍高于其他公司,导致TCE相对略低。
展望未来:原油油轮供给受限成为行业共识。油品贸易结构变化拉长油运运距,且
运力增速处于底部。原油方面,2024-2025年船队供给增速仅为0.2％和0.6％,供需差分
别为3.6％和1.7％。未来船队运力受限确定性较高(船舶老龄化加剧,船厂产能紧张),
即使景气上行时船东的拆船意愿短期或下降,长期看各船型在手新订单占比甚至无法满
足老旧船舶的潜在更新需求,船东对油运基本面保持乐观态度。投资建议上,确定的油
运周期下,地缘格局破碎的背景更凸显油轮时代价值,持续推荐中远海能、招商轮船、
招商南油。
风险提示1、欧洲对俄罗斯油品制裁取消。
[2024-04-29]海运行业：美国补库欧洲备货，供给少船缺箱，集运公司近期涨价的底气来自哪里？
■长江证券
事件描述4月26日当周,上海出口集装箱运价指数(SCFI)周环比上涨9.7％,为1941
。其中,亚洲至北欧同比上涨16.7％,达2,300美元/TEU;亚洲至美西同比上涨13.4％,达
3,602美元/FEU。
船公司提涨4月运价未能落地的情况下,近期运价为何会出现上涨?事件评论当前运
价处于什么水平?同比翻倍,仅次于本轮极值年份。年初至今,SCFI指数均值为1,959,较
去年增长了95％,较2019年增长142％。春节假期前,红海绕航叠加节前提前出货,集运
运价达到去年以来的高位(2,240),之后开始走弱。4月初,船公司试探性涨价,但因为需
求不足,导致涨价雷声大雨点小,没有实际落地。近期,船公司涨价来势汹汹,部分船司5
月上旬欧线报价已达4,000美元/FEU,且15号继续提涨1,000美元。
船公司涨价的底气来自哪里?需求侧:美国补库欧洲备货。1)"五一"小长假来临,工
厂提前出货节奏加快。春节后工厂3、4月份陆续复工,工厂产能逐步释放,大BCO客户节
前出货的节奏加快;2)美国地产链消费超预期。美国经济韧性强,零售增长超预期(3月
环比0.7％,预期0.3％),得益于房地产市场好转,一季度自中国地产相关产品进口均录
得两位数增长(家具+30％、座椅+19％、灯具+13％、床上用品+29％、冰箱+39％)。
3)航程增加以及体育赛事临近,欧洲有提前备货动机。绕航导致亚欧航线航行时间
增加约2周,叠加密集的体育赛事来临(欧洲杯6月14日开幕,巴黎奥运会7月26日开幕),
货主或提前备货。得益于赛事拉动以及为6-7月份大促做准备,预计今年西欧电视机需
求明显增长,近期出货加快(一季度欧洲电视整机及显示屏自中国进口额同比增长12.7
％)。4)长协价即将生效以及对即期运价上涨的担忧,刺激货主补库。以南美为例,工程
货以及汽车等需求强劲,拉动运价较4月底上涨66％,我们了解到诸如农药进口商担心运
价持续上涨,从而提前补库。
船公司涨价的底气来自哪里?供给侧:少船缺箱。1)红海商船袭击卷土重来,造成部
分运力暂时退出市场以及增添恐慌情绪。继上周伊朗扣押地中海航运"MSCAries"轮后,
近日再传胡塞武装袭击"MaerskYorktown"轮和"MSCVeracruz"轮。2)部分港口集装箱紧
张,为船公司涨价添油加醋。近日,也有船公司和货代反映,宁波、深圳等港口出现集装
箱紧张的情况,虽然没有出现大规模紧缺,但也支撑涨价落地。
集运市场未来怎么看?关注需求对现货市场的支撑。整体上,目前至5月份假期市场
供需高度紧张,多线运价或大幅上涨。假期后则需更多关注市场需求变化对现货市场价
格的支撑。往后看,红海事件短期可能无法得以解决。虽然对集运业的边际影响在变小
(苏伊士运河船舶通行量将红海事件前减少了约80％),但绕航向着长期化发展,运距拉
长增加的周转量需求利于吸收今年新交付下水的运力。同时,欧美主干航线今年的长协
运价有所上涨,但幅度不大,因此,欧美线长协运价落地情况下,关注出口需求对现货市
场的支撑和涨价一致性。投资上,提示关注现金流充沛、分红政策稳定的全球头部班轮
公司中远海控。
风险提示1、海外需求不及预期;
2、红海危机进展。
[2024-04-29]集运行业：今年盈利及分红确定性提升
■中金公司
行业近况我们在《若红海事件长期化,对航运市场有何影响?》提示红海事件长期
化下对运价及公司盈利改善的可能性,近期受红海绕行持续、美线需求增加、船公司运
力控制和五一节前出货影响,运价持续上涨,根据Alphaliner数据,4月份美线、欧线运
力环比-0.6％/-5.7％,截至4月26日,SCFI美西、欧线运价周环比+13.4％/+16.7％,同
比+147.9％/+161.1％,同时近期多家船公司宣布上调运价。我们认为受绕行影响,短期
内运价或保持高位,提升集运公司今年盈利和分红确定性。我们看好估值较低的中远海
控-H、分红比例高的海丰国际、中谷物流,建议关注东方海外(未覆盖)。
评论美国进口需求较好,支撑近期运价持续上涨。根据Descartes数据,2024年3月
美国集装箱进口量较2月环比增长0.4％,同比增长15.7％,且根据联邦储备银行,3月份
美国零售商销售量预计同环比+3.9％/+0.7％,美国消费和进口需求较为强劲。根据中
金策略组,美国实际去库阶段可能持续到二季度中,但零售商中地产周期相关的家具家
电等品类已开始补库。
红海持续绕行有助于消化供给压力。红海绕行仍持续,近7日苏伊士运河集装箱船
通行量同比下降73％,根据我们此前测算,若班轮公司全年绕行红海或吸收现有运力的6
％。根据Clarksons,1H24/3Q24/4Q24交付运力占年初运力比5.8％/2.6％/2.5％,在上
半年运力交付完成前,绕行红海的运力缺口仍存在,叠加区域需求好转,我们认为短期内
仍存在供需错配,运价或保持当前高位,旺季提价成功概率在提升。全年看,根据Clarks
ons数据,2024年/2025年供给增速为+9％/+4.9％,箱英里需求增速为+9.2％/-2.4％,20
24年供需基本平衡,2025年供给仍存在一定压力。
我们提示在运价持续上涨时,集运公司盈利底部及确定性抬升,估值中枢上移的机
会。3月下旬SCFI指数再次持续上涨以来,中远海控A/H股上涨9.0％/12.6％,我们认为
在短期供需错配下运价与估值仍有望进一步提升。
但我们仍提示随着下半年运力逐步交付,新增运力或需要持续强劲的欧美端需求才
能够消化,而这也取决于欧美的消费及补库需求和降息情况。
估值与建议维持覆盖标的盈利预测、评级及目标价不变。经过上一轮行业大周期,
集运公司账面现金充裕,价值显现,我们看好估值偏低的中远海控-H(2024年A/H股P/B分
别为0.9倍/0.6倍,根据当前盈利假设和50％分红比例,2024年股息率分别为3.3％/4.4
％)、以及供需格局好、分红比例高的亚洲区域内集运公司海丰国际(2024年股息率5.9
％)、内贸集运龙头中谷物流(2024年股息率5.7％),建议关注全球班轮公司东方海外(
未覆盖)。
风险全球经济增速下滑,地缘政治变化
[2024-04-21]海运行业：如何看待油轮订单的增量？－供给受限，波澜不惊
■长江证券
事件描述自2023年至今,油轮VLCC新造船价格持续攀升的情况下,我们注意到新签
订单开始活跃。
当前在手订单中,超过50％是今年一季度新签订单。那么,我们该如何看待当前的
订单增量?为什么下订单?船厂产能紧张以及船队船龄结构老龄化带来的更新需求是新
签订单主要原因。当前,受海运新造船订单活跃影响,船厂产能覆盖率处于2010年以来
高位,产能紧张。因此,当有新的VLCC船厂产能释放后,船东倾向于尽快签订单锁定船坞
产能,且对新造船价格的敏感度不高。更进一步的原因是VLCC船队船龄老龄化带来的更
新需求。油轮市场中,由于油主亲睐新船,老龄船舶年周转量低,市场接受度不高,且高
油耗等原因导致经济性较差。历史上看,VLCC平均拆船船龄在22年左右,且最近几年平
均拆船船龄中枢下移。如果按照大部分新造船交付计划推算2027年船龄结构,当前订单
较多的几大船东(Dynacom、Euronav、MOL和DHTHoldings)船队(81艘)中,15年以上船龄
占比接近70％,且20年以上船舶达13艘,老龄化程度进一步加剧,因此当前船东下订单更
新船队具有合理性。同样,受到船厂产能紧张的影响,一些船东(Euronav、MagniPartne
rs)之前的可选择订单,也在今年一季度选择继续执行。我们也注意到了有个别新船东
下订单,但整体上投机性订单不多,仍以船队更新和执行可选择订单为主。
增量订单有什么影响?我们认为目前的在手订单处于健康水平,基于以下3个原因:1
)新订单占比水平处于低位。
当前在手订单占现役船队运力的比例为5％,即使在历史上来看,也处于历史低位(
历史最高为54％,历史最低为1％);2)订单交付日期仍尚早。由于船厂产能紧张,目前46
艘在手订单中,绝大部分(40艘)的计划交付日期排到了2026年及以后,远水解不了近渴,
对2024-2025年油轮行业景气度没有影响;3)即使交付,船队净增速也可能为负。更进一
步讲,这5％的在手订单交付以后,还需要考虑当年的年拆船量。从现役船队船龄结构推
算至2027年,考虑到届时船龄在25年及以上的老旧船舶占比(8％)和拆解意向,交付当年
的净运力增速也可能是负的。综上所述,我们认为当前订单水平仍健康,对未来VLCC油
轮供给的影响不大。
未来油轮市场怎么看?油运供给受限与潜在的需求看涨期权决定周期上行以及景气
爆发的必然性,低供给增速和需求预期较低背景下,尽管在短期角度上贸易节奏导致价
格波动,但价格中枢上行持续印证周期方向与潜力。24年至今原油运输,尤其是VLCC保
持较高的价格中枢(VLCC-TCE均价为44k美金/天,同比上涨98％),印证周期上行趋势,也
提供了周期爆发的良好基础。此外,24年属全球超级大选年,油运饱含地缘政治期权,效
率降低和恐慌补库会推动市场上行。23年所期待的补库,随着库存水位进一步下降和联
储降息的临近,油运更贴近补库带来需求爆发阶段。当前二次通胀交易下,油运所属原
油链条同步上行。近期以色列与伊朗冲突升级,地缘格局破碎的背景下,更凸显油轮时
代价值。确定的油运大周期下、淡化即期运价、关注二手船价为代表的商品价格中枢
指标对市值支撑和市值目标的指引。推荐关注中远海能、招商轮船。
风险提示1、欧洲对俄罗斯油品制裁取消。
[2024-03-15]海运行业：油运供需已处阈值，Q1业绩将超预期－油运图鉴（第十一期）
■国泰君安
本报告导读:油运业产能利用率已处阈值,红海影响助力淡季不淡,成品油运价中枢
更创新高。预计未来数年供需将继续向好,景气上升与持续将超预期,油运超级牛市可
期。增持。
摘要:原油油运:产能利用率已处阈值,红海影响助力淡季不淡。2023下半年中东减
产油价高企抑制需求,但贸易重构仍驱动原油运产能利用率升至阈值附近。2024Q1叠加
红海影响,淡季不淡。预计2024-25年供需将继续向好。1)海运量:传统能源具有韧性,
且油价与去库等边际影响减弱,亚洲力量将驱动继续稳健增长。2)航距:逆全球化下原
油贸易重构深化且持续,航距已拉长7％;中东减产延期边际影响料减弱,大西洋区域或
继续增产对冲,将继续拉长航距。3)红海意外:1月红海局势升级,苏伊士运河油轮通行
量缩减约四成,绕行增加航距拉长。考虑持续性难以研判,我们未调整年度运价预期。
成品油运:产能利用率已超阈值,淡季运价中枢再创新高。2022年恐慌抢运主导成
品油运景气飙升,2023年炼厂东移接力保障高景气超预期持续。当下成品油运产能利用
率或已超阈值,叠加红海影响,2024Q1运价中枢再创历史新高,显著超市场预期。预计20
24-25年成品油运供需将继续向好。1)全球炼厂东移:过去两年已驱动成品油跨区域贸
易增加与航距拉长超一成,未来趋势将持续。2)成品油贸易重构加速:仍有成规模俄油
逃避制裁贸易。自2023Q4对俄制裁执行趋严,已致影子船队效率下降,或有望加速贸易
重构与老船淘汰。
油运供给:在手订单有限,VLCC拆解再现。1)在手订单有限。过去两年VLCC下单有
限,成品油轮2023上半年小批量下单。目前原油轮/成品油轮在手订单占比为4％/10％
。2)船东规模下单意愿不足。船台趋紧船价高企,环保动力选型困难,新船投资回收周
期预期缩短,运价中枢预期尚有分歧。3)船队老龄化严重,淘汰可期。油轮未来两年20
岁以上老船占比将超20％。环保监管与影子船队制裁趋严,有望加速老船淘汰。时隔15
个月,2024年1月再现1艘VLCC拆解。
预计VLCC船队规模2024年将缩减,且MR未来新船压力将低于预期。
投资策略:油运产能利用率已处阈值,当战略性重视,建议增持。
2024Q1淡季运价超预期,再次验证油运业产能利用率已提升至阈值附近。预计未来
数年供需将继续向好,油运景气上升与持续将超预期,当战略性重视。预计油运公司202
4Q1业绩增长将超预期,未来具有业绩与估值双重空间。维持招商南油、中远海能、招
商轮船增持评级。
风险提示:经济风险、地缘形势、环保政策执行风险、安全事故等。
[2024-03-13]船舶制造行业：IMO脱碳中期措施前瞻–中期措施初见端倪，费补助推绿色更新－深度系列三
■国海证券
1.绿色航运目标明确,减排之路充满挑战。①IMO2023年温室气体减排战略,目标到
2050年前后实现净零排放,并计划制定中期法规措施推动目标达成;②达成IMO减排目标
面临四大挑战——绿色燃料制备与船舶减排技术、港口及基础设施与造船技术、绿色
燃料的产能及其经济性中,最核心的挑战是绿色燃料与传统燃料之间较大的成本差异。
2.中期措施初见端倪,技术与经济措施携手助推航运减排。①技术措施——基于目
标的船用燃料标准,计划分阶段降低船用燃料温室气体强度,强制推动船队使用绿色燃
料/技术。②经济性奖惩推动航运脱碳;Feebate机制以碳税补贴绿色更新,大幅减少传
统船舶与零排放船舶之间较大的成本差异,大幅降低传统船舶的成本增加,更有助于船
东制定投资决策。
3.全球碳税增加航运燃油成本,但对航运运价的影响有限。全球碳税直接对船舶的
温室气体排放征收费用,直接增加燃油成本。根据克拉克森的测算,6.25-100美元/tCO2
eq范围内的碳税对航运产生的影响有限,基本处于近10年(2014年-2023年)运价波动范
围之内。
投资建议:绿色航运需求在IMO与欧盟环保法规推动下具有长期成长性,造船产能的
紧张利好业绩弹性,维持船舶制造行业"推荐"评级,建议关注造船与船用主机龙头企业
。
风险提示:IMO环保约束不及预期,中期措施尚待确定;航运行业景气不及预期;新增
船舶/船用主机产能超预期;建材价格上涨超预期。
[2024-02-28]海运行业：罐式集装箱－头豹词条报告系列
■头豹研究院
罐式集装箱(TankContainer,也称为ISOTank),是一种特种圆柱形集装箱,用于储存
和运输有害及无害的货物。其主要由罐体、外框架和其他部件组成。罐体作为装运货
物的主体被固定在框架中,专门用于装运有毒有害、易燃易爆、腐蚀性的危险品以及无
危险性的物料。罐体内胆大多采用316不锈钢制造。多数罐箱有蒸汽或电加热装置,惰
性气体保护装置,减压装置及其它流体运输及装卸所需的可选设备。2019年—2023年,
罐式集装箱行业市场规模由55.98亿人民币元增长至85.45亿人民币元,期间年复合增长
率11.15％。预计2024年—2028年,罐式集装箱行业市场规模由93.93亿人民币元增长至
110.89亿人民币元,期间年复合增长率4.24％。
[2024-02-26]航海装备行业：新造船价格稳中有升，看好船企业绩逐步兑现－周报
■方正证券
市场表现情况:本周申万航海装备指数(801744.SI)上涨4.97％,申万国防军工指数
上涨4.15％,沪深300指数上涨3.71％。航海装备指数本周涨幅在申万124个二级行业指
数中排名第64位。个股来看,三大总装上市平台中国船舶、中船防务、中国重工分别上
涨5.8％/3.4％/3.3％。中国动力出现小幅回调,但年内至今涨幅13.8％领先行业。
造船行业情况:运价方面:克拉克森海运指数报收24552美元/天,与上期(24586美元
/天)基本持平。LPG(液化石油气船)平均运价26067美元/天,较上周环比增长28.64％;
散货船平均运价15038美元/天,较上周环比增长7.65％。
三大指标:2024年2月在手订单规模124.4百万CGT,较2023年末下降1.68％。目前全
球在手订单占现有运力比例为11.33％,基本保持稳定。新造船市场上涨潜力受到一定
程度压制,结构上来看双燃料船贡献主要订单,截至22日,2月份全球共签订造船合同75
份,其中双(多)燃料船型为55艘,占比达73％。随着全球造船产能不断恢复,新船交付呈
现出加速趋势,2024年1月全球新交376万CGT,与上月同期相比增加12.8％,与上年同期
相比增加19.8％,23年12月交付均价为6819万美元/艘,较1月份增加约2900万美元/艘,
涨幅达74.2％。
新造船价格:2024年2月23日,克拉克森新造船价格指数报收181.34点,与上年同期
同比上涨10.68％。分船型来看,散货船新船价格报收166.12,同比上涨5.47％;油船新
船价格报收211.39,同比上涨8.18％;气船新船价格报收200.07点,同比上涨12.19％。
成本端:2024年2月23日上海20mm造船板价格为4530元/吨,较2月9日上升10元/吨,
较去年同期下降4.8％。伴随着船价持续走高,造船厂盈利剪刀差有望持续加大。美元
兑人民币汇率保持高位稳定,截至2024年2月25日,当月均值为7.192。
核心观点:我们认为,稳定高质量发展是主旋律。需求端,船龄老化自然更新+能源
新规强制更新推动船东持续下单;供应端,全球活跃船厂的数量仍处于下行通道,供少求
多的供应关系短期难以改变,船价有望保持上升趋势。未来船舶行业仍将保持稳中有增
的趋势。建议关注:中国船舶、中国动力,中船防务、中国重工、中国海防、湘电股份
。
风险提示:宏观经济波动风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险
[2024-01-21]海运行业：壮心不已－2024年度投资策略
■长江证券
前言:壮心不已,从]供给确定到需求安全边际过去2年,上游品种的核心投资逻辑之
一是长期投资不足导致的供给受限,但从海运业角度看,并未因受限的供给推导出超景
气表现,股价层面也面临2年来的供给认知充分局面。2024年展望,我们重新回到周期行
业分析原则,"供需差决定方向,产能利用率位置决定价格弹性"。
股价层面对供给预期反映较为充分,所以不同于前两年仅着眼供给,我们需要更多
关注到需求安全边际。因此我们对于海运业2024年投资策略的展开遵循需求安全边际
这一想法,核心关注1)明年需求具有安全边际,同时需求向上期权足够;2)需求安全边际
不明显,但向上期权足够;3)长期需求确定,分别对应于油运板块、干散货板块和海运业
环保投资方向。
油运:供需矛盾的白热化时刻终将到来2024年油运将迎来供需矛盾白热化时刻。年
内高价验证行业产能利用率位置,即具有运价弹性阶段。1)供给端,将正式进入"0增速"
时代,2024-2025年VLCC预计新交付运力占比分别为0.4％和0.4％。导致年内有效供给
增加大于表观增速的储油运力释放,预计在全球原油去库过程结束下得到缓解。2)需求
端,回顾2023年,造成油运淡季强势、旺季弱势的核心原因是国内经济波折式前行导致
的需求弱复苏、OPEC减产对油运需求造成直接负面影响。而展望2024年,国内化工产业
链利润空间或处于2022年3月以来的底部,国内原油进口需求具有一定的安全边际;海外
需求方面,油价上行可能性加大以及OPEC减产空间有限,导致OPEC进一步减产的可能性
较低形成安全边际。同时,国内经济复苏对油运需求的促进、油价上涨过程中形成Cont
ango结构并推动全球原油补库、地缘政治波动带来需求端大幅上行等因素成为油运向
上期权,一旦兑现对当前高产能利用率的油运运价上涨帮助或较为明显。
干散货:温和复苏但暗流涌动2023年干散货行业因需求整体增长缺乏动能、2022年
中国港口拥堵的运力得以释放,运价中枢延续了2022年下半年以来的较低水平,2023年
下半年干散货运价上涨显著主要由于矿石运输贸易性因素和粮食运输区域供需矛盾主
导,结合需求环境难言复苏趋势。展望2024年,我们认为行业会延续稳步上行趋势:1)供
给端增速继续缓慢收敛态势;2)需求侧在目前宏观环境下无从判断安全边际,2023年上
涨因素持续性较弱,巴拿马运河拥堵具有持续性但实际影响较小,因此干散货运输需求
更多回归潜在增速中枢。不过大宗商品牛市和中国财政刺激将是有利向上期权:商品牛
市对相关商品运输需求具有显著刺激,同时作为中国经济强相关板块,强财政刺激对板
块景气帮助明显,因此综合看2024年干散货属温和复苏,但暗流涌动。
环保与投资:元年将至,长期确定2024年航运业将正式纳入到欧盟排放交易体系,同
时2024年起船舶将拥有CII完整评分,因此2024年可被视为航运业环保落地的元年,相关
的投资需求或将被大幅促进。从产业链角度看,新能源燃料替代才能最终解决航运碳排
问题,或提供造船需求增量。同时,随马士基甲醇燃料新船下水,燃料供应也将成为亟需
解决的问题,而目前绿色甲醇或绿色液氨仍处于发展初期,未来空间可观。因此综合看,
造船和绿色燃料供应属于2024年开启的、长期确定的方向。
风险提示1、全球宏观经济出现较大幅度下滑;2、海运业相关环保政策推进、落实
等方面不足;3、地缘政治出现大幅波动;4、新型运输或燃料技术出现。
[2024-01-11]海运行业：油运景气已上升，超级牛市将可期－油运图鉴（第十期）
■国泰君安
本报告导读:原油运贸易重构深化持续,需求继续增长可期。成品油运炼厂东移将
持续,贸易重构或加速。未来数年,油轮供给刚性凸显,供需将继续向好,油运超级牛市
可期。
摘要:原油油运需求:贸易重构深化持续,需求继续增长可期。2023年产能利用率已
近阈值,运价中枢上升且弹性增大。我们估算2023年原油油运需求(吨*海里)较2019年
增长9％,其中海运量(吨)滞后恢复至较2019年增长2％,平均航距(海里)拉长7％。2023
年下半年受高油价影响,运价旺季升幅受限。近期淡季不淡,仍得益于供需支撑。考虑
全球约10％油轮经苏伊士运河,短期红海局势影响通行效率,相关航线小船运价飙升。
若影响持续,或逐步传导至VLCC大船。
预计2024-25年需求将继续增长,原油作为传统能源仍将具有韧性,同时逆全球化下
贸易重构将深化持续,叠加大西洋增产,航距将继续拉长。中东减产或不及预期,油价回
落将促进贸易恢复。
成品油运需求:炼厂东移将持续,贸易重构或加速。2022年战争恐慌与抢运囤油主
导景气大幅飙升至创历史记录。2023年短期因素消减,全球炼厂东移接力保障高景气持
续。我们估算2023年成品油运需求(吨*海里)较2019年增长14％,其中海运量(吨)增长2
％,平均航距(海里)拉长11％。预计2024-25年需求增长有望超预期。1)炼厂东移持续:
欧美澳等逐步永久关停部分炼厂,亚太多国将新增批量炼厂,跨区域贸易继续增加;2)贸
易重构期权:近期欧美对俄制裁执行趋严,近期超限价制裁执行力度与影子船队识别制
裁加强,将有望加速成品油运贸易重构,进一步拉长平均航距。近期2024年中国第一批
成品油出口配额如期下发,后续执行有望提振市场。
油运供给端:未来数年供给瓶颈刚性凸显。1)在手订单:截止2023年底,原油油轮在
手订单占比4％,其中VLCC在手订单占比仅2.4％,成品油轮在手订单占比10％,其中MR在
手订单占比9％。根据交付计划,预计2024-25年VLCC每年仅交付3艘,MR分别交付现有船
队的2.4％、3.9％。2)新船下单:2023年原油轮零星下单,成品油轮仅小规模下单。船
台紧张船价高企、环保动力选型困难及投资回收期谨慎,导致油轮船东继续规模下单意
愿不足。3)存量运力:未来两年内20岁以上老船占比均将超过20％。全球环保监管趋严
将致持续降速,老船运营受限且经济性下降或加速拆解。
投资策略:油运仍具超级牛市期权,增持。油运市场产能利用率已明显提升,运价中
枢上升弹性增大,行业盈利中枢显著上升。预计未来数年供需将继续向好,景气上升与
持续将超预期,具有业绩估值双重空间。实业界较资本市场更乐观,海外资本市场较A股
更乐观。当下风险收益比吸引,维持招商南油、中远海能、招商轮船增持评级。
风险提示:经济风险、地缘形势、环保政策执行风险、安全事故等。
[2024-01-01]航运行业：红海冲突再度升级，或带动油运、空运运价上行－专题报告
■浙商证券
红海事件梳理:冲突再度升级,马士基二次中止红海航行2023年10月爆发巴以冲突,
随后也门胡塞武装逐步扩大了对以色列的海上打击,11月19日一艘名为GalaxyLeader的
大型汽车运输船在红海海域被胡塞武装扣押,11月至12月,陆续多艘船舶遭受袭击,航运
公司及国际贸易巨头纷纷发布暂停红海航行的应对方案。
12月18日,美国宣布组建海上联军进行威慑,马士基、达飞等率先复航曼德拉海峡,
12月31日,受MaerskHangzhou轮在红海遭遇胡塞武装连续追击,马士基再度宣布中止红
海航行。
油运:供给刚性确定,地缘事件推高风险溢价短期来看:11)石油对各国具有重要意
义,油运板块受地缘政治扰动明显,红海冲突事件有望推高板块整体风险溢价。22)其次
,分船型来看,红海海域通行受限,推动苏伊士、阿芙拉、LR2船型绕行,对运力供给产生
冲击,另一方面,考虑到船型之间的转换,供给冲击有望传导至大船,长航线下VLCC等大
船优势进一步凸显。33)最后,船舶绕行带来航次成本和保费增加,有望进一步驱动运价
向上。
中期来看,油轮新交付运力有限,供给刚性奠定周期基础,地缘事件带来的需求端意
外事件有望带来强运价弹性,根据克拉克森数据(截至2024010101),原油油轮20242025
年供需差分别为3和27％,成品油轮供需差分别为4和1.3％1.3％,看好油运景气周期向
上,推荐中远海能、招商南油、招商轮船。
空运:集装箱船舶绕行叠加运价高涨,或促进部分货物转向空运方式受红海胡塞武
装袭击的影响,集运航司暂停红海区域航行,并绕行好望角,根据克拉克森数据,远东欧
洲的航线中,绕行好望角航线需约36天,较苏伊士航线航行天数增加8天,航行距离增长2
9％9％,货物运输时效进一步延长。
另一方面,绕行对欧洲航线、地中海航线等运力供给产生冲击,带动运价高涨,截至
12月29日,最新SCFI欧线集运运价达2694$/TEUTEU,环比上周+80％,地中海航线集运运
价达3491$/TEUTEU,环比上周70％70％,时效延长叠加运价高增,或促进部分强时效性货
物转向空运,有望为空运运价提供一定支撑。推荐东航物流、中国外运等空运运价受益
标的。
考虑到地缘冲突事件具有较强不确定性,建议持续关注胡塞武装袭击动态及航运船
东的应对策略。
风险提示地缘政治风险;需求不及预期风险;船东大规模造船风险等。
[2023-12-19]海运行业：持续性决定影响程度，产能利用率决定弹性－红海冲突对航运业影响点评
■国泰君安
本报告导读:红海局势升级将可能显著影响集运和油运。我们认为局势持续性将决
定影响程度,产能利用率将决定运价弹性。油运业运价弹性充足,景气上行趋势提供安
全边际。
摘要:苏伊士运河是全球航运大动脉,红海局势影响显著。苏伊士运河连通地中海
与红海,是欧洲往来远东的最短海运航线。据Clarksons统计,全球近10％的海运货物通
过苏伊士运河完成贸易运输。2022年,从苏伊士运河双向通航的货物(载重吨口径)中,
集装箱货、LNG、油品、干散货分别占到其全球海运量的45％、10％、9％和4％。其中
,集装箱货主要为亚洲至欧洲集运航线大型集装箱船承运,油品主要为中东/亚洲至欧洲
成品油轮运输,以及俄罗斯至亚洲及中东至欧洲小型原油轮运输。红海是经苏伊士运河
运输的必经之路,红海局势对航运安全与运输效率影响显著。
近期红海局势升级,持续性决定航运业影响程度。据路透社报道,近期也门胡塞武
装冲突升级,频繁在红海海域袭扰与以色列有关的船舶,已有多艘商船在红海遭到袭击,
导致区域航运安全风险凸显。多家大型集运公司暂停红海航线运行,并计划改绕好望角
继续承运亚洲至欧洲集装箱货。与集运定期班轮模式不同,油运为不定期单船模式,因
而未有公告,预计亦对效率有所影响。若红海局势持续,预计将导致船舶拥堵与绕道而
降低运行效率,将可能引发航运市场紊乱。未来红海局势的持续性将决定航运业影响程
度。目前局势仍在发酵中,美国将联合中东国家组建联合护卫以确保红海航行安全,且
美舰已在红海海域开火,事件影响持续性难以研判。?
航运业产能利用率,将决定运价影响的弹性差异。集运、油运、干散三大航运市场
供需独立,景气阶段不同。我们认为产能利用率,将决定意外事件对行业运价影响的弹
性差异。1)集运欧线运价已于2023年回落至疫前水平,未来景气将取决于出口复苏与未
来两年新船交付压力消化。若红海局势影响持续,欧线大量绕行好望角将有利于淡季运
价表现以及2024年度协议运价谈判。2)油运产能利用率已明显提升,且未来数年供需继
续向好,运价弹性充足。根据Kpler统计,2023年原油和成品油经苏伊士运河的海运量分
别占全球海运量的8％和12％。若红海局势影响持续,或将影响效率而致小型油轮运价
上升,并可能导致部分贸易绕行好望角而逐步传导至VLCC运价。
油运仍具超级牛市期权,景气趋势提供安全边际。国君交运2022上半年提出油运超
级牛市期权,2023年油运业产能利用率已明显提升。预计未来数年供需将继续向好,油
运贸易重构深化且持续,且油轮供给刚性凸显,景气上行与持续将超预期。油运业景气
上行趋势将提供安全边际,维持招商南油、中远海能、招商轮船"增持"评级。?
风险提示。经济风险、地缘形势变化风险、环保政策执行风险等。
[2023-12-10]水泥行业：需求环比下滑，局部价格震荡调整－研究周报
■天风证券
近期水泥行业动态:本周(12.04-12.08)水泥指数下滑2.67％,跑赢建材指数。本周
全国水泥市场价格环比继续上涨0.5％。价格上调区域主要有福建、江西、湖北和云南
地区,幅度15-30元/吨;价格回落区域主要是上海和重庆地区,幅度10-20元/吨。12月上
旬,受资金紧张和局部大气污染预警影响,国内水泥市场需求继续弱势运行,重点区域企
业出货率环比下滑约两个百分点。价格方面,四季度即将结束,为改善经营状况,部分地
区仍在积极推动价格上调。考虑到未来一至二周全国将迎来新一轮大范围降温,并伴有
雨雪天气,预计后期需求继续减弱,价格将维持震荡调整走势。
核心观点:我们认为当前水泥估值与基本面均在相对底部区域,向下空间有限,我们
看好城中村改造加快推进,有望带动明年地产新开工向上,提振水泥需求,水泥价格弹性
有望超预期,当前部分A股水泥公司及港股水泥公司股息率维持在较高水平,水泥板块具
备进可攻,退可守的优势。基本面来看,当前价格水平下我们预计行业大多数企业已难
有盈利,价格向下空间较为有限,我们判断三季度有望形成水泥企业盈利底,四季度有望
实现增长。明年若需求有所回升,水泥价格弹性有望超预期。
重点推荐标的:水泥方面推荐价值品种【海螺水泥】,成长性较好的弹性品种【华
新水泥】、【上峰水泥】、【青松建化】,以及数字化转型品种【宁夏建材】,混凝土
减水剂品种推荐【苏博特】(与化工团队联合覆盖)、【垒知集团】。
风险提示:水泥需求大幅下滑、行业竞争加剧、煤炭价格上涨
[2023-09-11]中国海运行业：原油运价短期承压，成品油运价冲高回调－油运运价跟踪
■海通国际
原油运价短期持续承压原油运输方面,受中东、俄罗斯原油减产等因素影响,运价
短期受到扰动明显。据克拉克森,上周(2023.9.4-2023.9.8)BDTI指数周均值环比下跌4
.4％,VLCC周均价-3971美元/天,环比-411.5％;重点航线VLCCTD3C(中东-中国)周均价5
019美元/天,环比-56.4％;Suezmax周均价11957美元/天,环比-2.8％;Aframax周均价93
27美元/天,环比-32.9％。
成品油运价冲高回落成品油运输价格在出口配额增的助力下上升后逐渐回调。据
克拉克森,上周(2023.9.4-2023.9.8)BCTI指数环比下跌8.0％。其中MR型油轮重点航线
,TC2＆TC14(大西洋)周均价27662美元/天,环比-19.5％;TC12＆TC11(亚太)周均价3002
1美元/天,环比+17.4％;TC7(新加坡-澳东)周均价29367美元/天,环比+43.8％;LR1,LR2
型油轮重点航线:TC5(中东-日本)周均价21245美元/天,环比-4.2％;TC1(中东-日本)周
均价26400美元/天,环比-3.6％。
投资建议需求短期冲击使得油运价格阶段性承压,基于供给端趋紧确定性较强,叠
加油运旺季到来,仍看好油运板块中长期景气上行。
风险宏观经济波动风险、燃油价格波动风险、地缘政治风险等。
[2023-09-07]航运行业：油轮运输，短期扰动压制运价，坚定看好景气周期
■国投证券
近期受多因素压制,原油运价回落明显,成品油运价整体稳定。截至9月5日,BDTIVL
CCTD3C航线、苏伊士船型、阿芙拉船型运价分别跌至5658、12620、10452美元/天,主
要影响因素包括:1)沙特、俄罗斯减产,合规市场运输需求减少,2)俄油超过限价,合规
市场无法运输俄油,苏伊士、阿芙拉船型运价大跌,vlcc同样受到部分影响,3)伊朗出口
提升但通过黑市运输,合规运输市场无法受益。成品油方面,9月5日BCTITC7航线运价29
971美元/天,近期稳中有升,主要受中国新一批成品油出口配额、裂解价差维持高位影
响。
沙特、俄罗斯延长减产至年底,短期仍将压制运价。9月5日,沙特宣布延长100万桶
/天减产至12月,同时每月审查以考虑是否进一步减产或增产,俄罗斯跟进减产30万桶/
天至年底。自7月沙特额外减产100万桶/天以来,中东货盘受冲击明显,预计中东航线运
价短期仍将受减产压制。
油价已升至90美元/桶,实际影响需观察需求强度及各方产量变化。受减产延长消
息刺激,布伦特原油价格升至90美元/桶以上。考虑四季度及未来需求预期,若减产完全
执行且其他国家不增产,油价将进一步上行,增加美国通胀压力。因此实际影响需进一
步观察全球需求强度,以及沙特减产力度、非OPEC国家增产情况(巴西、尼日利亚增产,
美国去库,伊朗解禁预期增强等)。
短期扰动不改油运景气周期逻辑,坚定看好相关公司投资机会。沙特、俄罗斯减产
等事件属于需求端节奏扰动,不改变油轮供给端带来的景气确定逻辑。疫后需求复苏、
贸易格局变化带来运距拉长、待交付运力极少、存量运力老龄化严重、船东造船意愿
低的基本面仍具有强确定性,看好油轮板块投资机会。重点推荐:招商南油、中远海能
、招商轮船。
风险提示:海外经济衰退,油轮运输需求恢复不及预期;俄乌冲突地缘政治变化等不
确定因素导致运距拉长取消;行业新增大量订单,且船台加速交付,供给超预期增长。
[2023-09-04]货运物流行业：水上油品运输－头豹词条报告系列
■头豹研究院
水上油品运输行业是随着海上石油贸易的兴起而发展起来的,已有约一个世纪的历
史,被公认为是一个运作规范、专业化程度高、信息完整、公开透明的成熟行业。世界
经济发展状况的变化导致石油需求的变化,而石油需求的变化又会影响油轮运输行业。
水上油品运输种类主要为原油、成品油。成品油是经过原油的生产加工而成,可分为石
油燃料、石油溶剂与化工原料、润滑剂、石蜡、石油沥青、石油焦6类。在石油运输需
求持续增加、油轮运力供给低速增长的情况下,2023年全球油运市场基本面向好的趋势
不变,主要船型供需基本面都将得到不同程度的改善,中小船型运输市场表现将优于大
型油轮。(该词条由头豹数字行研共创作者黄元于2023年8月撰写完成)
[2023-06-26]海运行业：新制裁落地，成品油运贸易重构或加速－欧盟对俄第11轮制裁点评
■国泰君安
本报告导读:近日欧盟正式通过对俄第11轮制裁,旨在打击逃避行为,有望加速成品
油跨区域贸易替代以及原油贸易重构深化。油运景气破晓在望,维持增持。
摘要:近日对俄第11轮制裁通过,油运贸易重构将深化。2023年6月23日,欧盟正式
通过对俄第11轮制裁。具体措施涉及对帮助俄罗斯规避贸易限制的"第三方"进行惩罚,
旨在加强打击目前存在的俄油继续流入欧洲的逃避制裁行为。我们预计对俄制裁将持
续,逆全球化将成为长期趋势,全球油运贸易重构有望继续深化,且持续性有望超市场预
期。
港口进一步限制俄油入欧,欧洲原油管道进口将缩减。根据欧盟委员会发布的新闻
稿,欧盟将从贸易、运输、能源等方面加强对俄制裁。
目前已公布的细则中提出欧盟将:1)禁止所有疑似通过过驳运输试图逃避俄油进口
禁令和G7价格上限的船舶靠港;2)禁止所有通过篡改或关闭导航系统来逃避俄油进口禁
令和G7价格上限的船舶靠港;
3)结束德国和波兰通过管道进口俄罗斯原油的可能性。我们认为,制裁不单将从港
口环节进一步限制俄成品油通过转口贸易等方式流入欧洲,并进一步限制了未来俄原油
通过管道流入欧洲的可能。
成品油贸易重构或加速,原油贸易重构将深化。对俄成品油制裁自2月5日制裁执行
后,虽淡季成品油运价中枢创记录,但成品油贸易重构显著慢于预期。从Kpler的高频数
据看,过去数月欧洲成品油跨区域贸易同比仍有提升,但环比提升速度缓慢,背后是低价
俄油仍通过多次贸易或过驳方式持续流入欧洲。对俄第11轮制裁将重点打击逃避行为,
制裁严格执行将有望促使欧洲再加大自亚太等长航距进口,进而推动成品油运航距拉长
,海运总需求增加。此外,若俄成品油出口缩减,或将转而继续增加原油出口。叠加新制
裁将继续缩减俄原油至欧洲出口,原油贸易重构亦将继续深化。
油运景气破晓在望,风险收益比再具吸引力,维持"增持"评级。国君交运2022年首
次提出油运超级牛市期权。过去一年油运大逻辑已初步演绎,未来两年供需料将继续改
善。当下传统淡季叠加短期扰动,运价中枢仍处历史高位。第11轮对俄制裁将深化全球
油运贸易重构,且各国港口监管趋严将有望加速老旧油轮出清。考虑炼厂检修季结束,
下半年油运市场供需改善确定,油运景气破晓在望。超级牛市期权仍存,资本市场预期
已回落低位,提示投资风险收益比再具有吸引力。维持中远海能、招商南油、招商轮船
"增持"评级。
风险提示。经济衰退风险、地缘形势变化风险、环保新政执行风险等。
[2023-05-25]航空货运与物流行业：件量延续修复趋势，进入底部配置区间－4月快递数据点评
■长江证券
事件描述国家邮政局披露4月快递经营数据:4月全国快递业务量完成102.1亿件,同
比增长36.4％:快递收入完成924.9亿元,同比增长24.g％:4月快递单价实现9.1元,件,
同比下滑8.5％:4月快递集中度CR8为84.7,较去年同期提升0.2。
事件评论IlI求l低基数造就高增速．1I求实现平稳增长．4月快递行业件量同比增
长36.4％,增速环比增长13.7pct:4月快递行业件量两年CAGR为9.6％,环比提升0.6pct
。4月,全国网上实物商品零售额同比增长20.8％,环比提升10.Opct;两年CAGR为7.7％,
环比下滑1.8pct。因去年同期低基数,表观件量增速较高:复合增速来看,实际需求平稳
修复。
I价格l行业淡季已至,单价季节性调整．4月全国快递单票收入同比下滑8.5％,环
比下滑2.3％(下降0.22元,件),其中,4月国内快递单票收入同比下滑3.3％,环比下降1.
g％(下降0.10元,件),符合往年季节性调整趋势。
I通达系l韵达增速转正,单价有所回落．4月韵达,圆通,申通件量同比分别增长28.
5％/39.4％/69.2％:两年CAGR分别为1.8％/15.2％/25.0％．环比分别提升4.1pcV0.4p
ct/4.3pct。因去年同期疫情扰动,快递公司件量增速表现亮眼,其中．4月韵达件量增
速实现转正,差异化派费政策成效显现。4月韵达,圆通,申通市占率分别为14.3％/17.0
％/13.1％,环比分别提升0.4pct/O.1pct/0.5pct。4月韵达,圆通申通单价同比分别下
滑4.0％,5.5％,9.0％:环比分别下滑0.10/0.09/0.07元,件。4月,行业步人淡季,行业
价格同环比均有所下滑,单价环比下滑幅度仍低于2021年,表明价格竞争相对可控。
I顺丰l件量平穗修复,单价保持韧性．4月顺丰业务量同比增长29.6％,两年CAGR为
7.7％,随着国内宏观经济逐步修复,快递件量实现平稳增长。4月快递单价同比下滑1.8
％,环比下滑0.03元,价格保持稳定。
l产粮区l需求稳健增长,单价增速环比走弱．4月义乌／广州,揭阳快递量同比分别
增长32.7％/12.1％/35.7％,两年CAGR分别为7.6％/8.4％/15.5％:义乌,广州,揭阳单
票收入同比分别变动-8.3％／．5.3％／+3.7％。4月,因去年同期低基数,义乌、揭阳
地区件量增长较快:广州去年4月受疫情影响较小,件量平稳增长。4月,产粮区单票收入
增速环比均有下滑,广州、义乌单价增速转负。
I投资l板块配置性价比提升,持续看好行业龙头．尽管行业面临局部的价格调整,
但股价已基本反映了悲观预期,快递板块当前股价水平处于绝对低位,下行空间不大。
从中长期看,快递行业将延续分化趋势,份额将进一步向头部集中,因此头部公司如中通
、圆通,长期配置的性价比较高。同时,建议关注申通份额快速提升,以及韵达管理的持
续优化。
此外,顺丰聚焦优势主业,盈利能力稳步提升,鄂州机场投产将打开成长空间,当前
估值具备安全边际,建议把握底部配置机会。
风险提示1、行业价格竞争加剧:2、需求修复不及预期;3、油价及人力成本大幅上
升。
[2023-04-13]海运行业：Q1业绩或超预期，Q2料将大幅增长－油运业年报总结＆Q1前瞻
■国泰君安
本报告导读:油运市场淡季运价表现超预期,油运超级牛市在路上。预计Q1业绩或
超预期,Q2料将大幅增长。短期运价调整与减产不改油运大逻辑,关注风险收益比或再
具吸引力。
摘要:022年报总结:全球油运贸易重构加速油运复苏,Q4初现盈利弹性。
受疫情冲击与去库影响,2021年油运业景气降至二十年周期底部。
2022年初我们研判油运业将随全球疫后复苏与环保新政执行而迎来确定复苏。意
外的是,俄乌冲突开启了全球油运贸易重构。随着对俄制裁执行,俄欧油运贸易"舍近求
远"驱动油运需求显著增长,叠加中国炼厂开工率提升,下半年市场迎来超预期复苏。VL
CC中东-中国上半年TCE均值为-1万美元/天,下半年转正并持续上升至10万美元/天,Q4
均值达6.1万美元/天。剔除非经影响,油运公司Q4业绩符合预期,初步展现盈利弹性。
2023年油运贸易重构持续,中国复苏或对冲海外衰退,运价中枢上升确定。1)原油
油运:2022年俄乌冲突开启原油油运贸易重构,2023年将继续深化。淡季产能利用率已
高企,VLCCTCE最高上冲近10万美元/天。OPEC+减产影响或低于预期。下半年运价中枢
上升确定,峰值表现可期。2)成品油运:2022年全球疫后复苏推动产能利用率上升与运
价中枢创新高。2023年对俄制裁开启成品油运贸易重构,且空间巨大。近期多线运价已
升,预计运价中枢上升将超预期。重点提示,逆全球化将成为长期趋势,油运贸易重构的
持续性将超市场预期。
2023一季报前瞻:Q1盈利或超预期,Q2料将大幅增长。根据波交所指数统计,且考虑
油运公司收入确认滞后约一个月的影响,22Q4与23Q1业绩对应的VLCC中东-中国TCE均值
分别为6.2万美元/天与3.4万美元/天。而根据调研,运营优秀的中国油运公司1月淡季V
LCC的实际期租水平大多超3万美元/天,显著高于波交所统计的2万美元/天。资本市场
普遍参考波交所指数预测油运公司季度业绩,预计一季度油运公司业绩将有望超市场预
期。考虑VLCC运价自2月上冲并维持高位波动,且MR运价自3月开始回升,预计Q2油运公
司业绩料将大概率环比Q1大幅增长。
维持增持评级。国君交运2022年提出油运业具有超级牛市期权,2023年初重点提示
风险收益比再具吸引力。需求意外:逆全球化下油运贸易重构持续,叠加中国复苏有望
对冲欧美衰退风险。供给瓶颈:油轮老龄化最为严重,且未来数年船厂船台趋紧,叠加环
保新政约束供给刚性。油运超级牛市在路上,减产影响或低于市场预期,且不改油运大
逻辑。当下市场预期已回落低位,关注风险收益比或再具吸引力。
维持中远海能、招商轮船、招商南油"增持"评级。
风险提示。地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。
[2023-04-03]海运行业：OPEC意外减产，油运影响或低于预期－OPEC减产点评
■国泰君安
本报告导读:OPEC意外宣布减产,对油运市场需求影响或低于预期。减产持续性或
取决于欧美衰退程度,对油运实际影响还需考虑对冲因素。减产不改油运大逻辑,维持
增持。
摘要:减产将快速缩减原油供给,而对油运需求影响还需考虑对冲因素。
OPEC供应全球原油超40％。过去三年在疫情冲击与疫后复苏中,OPEC动态减产与增
产数次,旨在维持油价至满意水平。市场普遍认同减产将缩减原油供给,进而影响油运
需求与景气。事实上,对于油运需求的影响,还需考虑两个对冲因素:1非OPEC国原油增
产对冲;2)全球油运贸易重构,带来海运增量与航距拉长对冲。
OPEC+22Q4减产回顾:对油运市场影响不甚明显。2022年10月OPEC宣布减产200万桶
日考虑数国产量已低于配额,实际减产显著低于计划,估算约全球产量1。自11月减产,O
PEC出口略降,而全球原油海运量平稳,VLCC运价加速上冲至10万美元天高位,背后是印
度加大俄油进口与中国加大美油进口双重推动航距拉长。随后,在对俄制裁短期紊乱与
中国感染高峰双重影响下,12月VLCC运价自高位回落至低位运行。随着中国疫后复苏开
启,及全球油运贸易重构效应继续显现,自2023年2月VLCC运价淡季即上冲高位。回顾22
Q4减产,实际减产量低于预期,中国需求增长与美国释放战储不仅对冲减产更拉长航距,
甚至短期正向利好油运需求,加速运价上冲。
OPEC2023减产:持续性或取决于海外衰退程度,实际影响需考虑对冲。近日OPEC多
国意外宣布将自5月自愿减产,合计约165万桶日,实际减产量有待观察。减产再次引发
担忧与油运股大跌。之所以称之为"意外",除市场未有预期,亦在于尚未观察到欧美银
行危机导致原油需求缩减。若后续欧美衰退程度有限,叠加中国复苏,减产将导致全球
原油由供需均衡走向供不应求。若油价高企,OPEC或许又将开启新一轮增产,以实现最
大化收益。因此,减产的持续性,或取决于欧美衰退程度。而对于油运需求,非OPEC国增
产与油运贸易重构有望对冲减产影响。1)短期美国等非OPEC国释放战储或增产,大西洋
至亚洲航距是中东的三倍,短期或超预期对冲;2)长期或加速原油资本开支恢复,大西洋
非OPEC国长期增产将有利于航距拉长;3)全球油运贸易重构深化,油运需求增量效应将
持续。
风险投资比或将再具吸引力。国君交运2022年首次提出油运业具有超级牛市期权,
2023年初重点提示油运股风险收益比再具吸引力。
逆全球化下油运贸易重构持续,叠加中国复苏有望对冲欧美衰退风险,且未来数年
油轮供给刚性凸显,油运超级牛市在路上。减产不改油运大逻辑,维持中远海能、招商
轮船、招商南油"增持"评级。
风险提示。地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。
=========================================================================
免责条款
1、本公司力求但不保证数据的完全准确，所提供的信息请以中国证监会制定上市公
司信息披露媒体为准，维赛特财经不对因该资料全部或部分内容而引致的盈亏承
担任何责任。
2、在作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的厉害关系人与所评价或推荐
的股票没有厉害关系，本机构、本人分析仅供参考，不作为投资决策的依据，维
赛特财经不对因据此操作产生的盈亏承担任何责任。
=========================================================================